FII - RISCOS ATUAIS, COMPARAÇÕES INTERNACIONAIS E OUTRAS REFLEXÕES

Olá, colegas. Continuando a série de postagens sobre Fundos Imobiliários, hoje falo um pouco sobre os riscos dessa espécie de ativo. Na minha segunda postagem desse blog http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/01/fii-pessimo-negocio.html feita no final de janeiro desse ano (quando o IFIX deu sinais de colapso), escrevi a respeito de que  os FII deveriam ser encarados como ativos geradores de renda, e como 1% am líquido de IR para receitas vindas de aluguel poderia ser considerado algo extremamente alto. De lá para cá minha compreensão sobre essa espécie de ativo creio que melhorou e evoluiu, porém  a tese central daquela postagem permanece a mesma em minha opinião.

Quais seriam os riscos da classe de ativo FII? Bom, se pensarmos sobre os dois tipos de retornos que um investidor pode ter em qualquer classe de ativo (rendimentos e ganhos de capital), há dois riscos: declínio no valor da quota no secundário e declínio do fluxo de renda produzido pelos Fundos Imobiliários.

Sobre a queda no valor das quotas, há pessoas que não vêem nisso um problema, pois seria a possibilidade de comprar mais metro quadrado gerador de receitas potenciais ou não de aluguel por menos dinheiro. É o mesmo raciocínio de comprar empresas com precificações mais descontadas seja no Preço/Lucro, seja no Preço/Valor Patrimonial. Há pessoas que acreditam, no caso específico de empresas, que raciocínio não faz sentido, pois empresas “boas” (coloco entre aspas, pois é um juízo de valor e cada um pode ter o seu sobre o que é uma empresa boa ou não) tendem a aumentar de preço e não a cair, criando assim valor para o acionista. Não vou adentrar aqui nas falhas, pelo menos em minha opinião, dessa forma de ver empresas se empregada de maneira cega e sem alguns filtros. Porém, apesar de ter minhas reservas, é fato que comprar empresas cada vez mais descontadas nas métricas pode não ser um bom negócio, e está ai a Petrobras para nos dizer.

 Eu me lembro de um comentário do Márcio do blog Di Finance feito no ano passado respondendo a um anônimo algo como “Petrobras a R$ 10,00? Vai sonhando”.  Aqui cito o Márcio, pessoa que considero amiga, não como uma forma de crítica, mas apenas para mostrar que eventos complexos podem acontecer com empresas e afetar sobremaneira a sua precificação. Talvez no ano passado fosse improvável, muito improvável melhor dizendo, pensar em PETR4 a R$10,00, e fazer julgamentos posteriores baseados no que aconteceu no passado é muito fácil e não deixa de ser um erro de julgamento, muito bem abordado por livros como “Rápido e Devagar” ou mesmo “A Lógica do Cisne Negro”.  Hoje é fácil com a crise no mercado de Petróleo (vai saber se não há interesses geopolíticos concatenados por trás dessa queda), Petrolão e a completa desestruturação de governança da empresa, ver com mais naturalidade PETR4 negociada a R$ 9,xx, mas há um ano não era nada trivial, então não há qualquer problema em ter pensando que PETR4 chegar a R$ 10,00 há um ano ser um evento improvável. Porém, o fato objetivo é que chegou. Logo, comprar ações da Petrobras cada vez mais barato não se relevou até o presente momento uma boa estratégia.

É a segunda vez que cito esse livro em pouco tempo. É que estou impressionado com a densidade de informações do livro no que toca a como funciona o nosso cérebro no processo de tomada de decisões e erros sistemáticos de avaliação. A ilusão retrospectiva ou falácia lúdica como diz o Taleb é um erro muito comum que se vê em todo lugar.

Porém, e Fundos Imobiliários? Bom, como FII de tijolo são representativos de imóveis e não representam parte de um complexo empreendimento capitalista (no caso da PETRO ainda há o elemento Estado com grande peso na equação) é difícil imaginar uma situação onde o imóvel venha a perder valor de forma permanente de forma significativa por algum erro do administrador. O administrador de um FII pode ser péssimo, mas ele muito dificilmente vai conseguir destruir o valor do imóvel, a não ser que ele não pague o seguro e o imóvel venha a pegar fogo, por exemplo. Portanto, aparentemente comprar quotas de FII com valor menor não possui o mesmo risco de comprar ações onde os fundamentos vão se deteriorando ou onde os deságios vão ficando cada vezes maiores em relação ao VP, por exemplo. Ativos num balanço de uma empresa podem virar pó ou ter grandes perdas da noite para o dia, o que é difícil de acontecer com imóveis.

Isso quer dizer que imóveis em específico não podem perder valor? Claro que podem, mas isso está mais relacionado a uma degradação paulatina de vários anos seja do imóvel ou do entorno do imóvel, dificilmente é algo que ocorre de forma rápida e imprevisível. Chamo de novo a atenção que estou falando de um imóvel em específico mal administrado, não de uma queda completa do mercado imobiliário.

“Ok Soul, você está dizendo para sair comprando cotas de FII quando elas caem de preço?” Não, colega, claro que não. Primeiro, lembre-se do tema da importância de ter objetivos financeiros claros e uma estratégia bem definida abordado nesse artigo http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/10/investimentos-importancia-de-se-ter-uma.html. Assim, desbalancear toda uma carteira, contrariando uma estratégia previamente pensada e definida, para fazer alguma espécie de timing não parece ser uma boa ideia  O meu ponto único e exclusivo até aqui é que o valor dos ativos de uma empresa em queda de cotação pode ser muito diverso do valor dos ativos de um FII em queda, já que estes representam apenas imóveis e aqueles às vezes representam ativos muito mais complexos de serem precificados, bem como mais fáceis de serem manipulados.

Logo, comprar FII que cai de preço é uma boa ou não? Tudo vai depender.  Primeiramente, e algumas pessoas corretamente apontam, matematicamente retorno seja por rendimentos, seja por ganho de capital, excetuando-se as diferenças tributárias, é tudo a mesma coisa. Afinal, qual é a diferença entre receber R$ 20,00 de rendimento de um ativo que foi comprado a R$100,00 e hoje vale R$90,00 e receber R$ 5,00 de rendimento de um ativo comprado pelos mesmos R$100,00, que hoje vale R$105,00? A diferença é nenhuma. Logo, quedas no valor das quotas dos FII são perdas de patrimônio e diminuição de retorno, até aqui não vejo qualquer problema. Entretanto, descobrir o que vai se apreciar ou depreciar durante um determinado período de prazo é difícil, pois às vezes, ou quase sempre, diz respeitoa intricadas relações entre diversos fatos de microeconomia ou macroeconomia. Veja por exemplo a desvalorização do real. Por incrível que pareça, nosso poder de compras subiu em relação a outras moedas. Uma amiga que está na Rússia disse que as coisas lá estão muito baratas. Eu desconfiei, pois a Rússia nos últimos anos era considerada uma destinação caríssima, principalmente a Capital. Eu sabia que a inflação da Rússia está na faixa de 10%, mas não sabia que o rublo tinha se desvalorizado inacreditáveis 60% em relação ao dólar. Sendo assim, o nosso poder de compra em rublos aumentou, pois a nossa desvalorização foi muito mais amena.  Fui conferir esse fato em preços de acomodação e há vários lugares com preços excessivamente baixos em dólar, numa cidade que já foi considerada a mais cara do mundo Moscou.  Assim, é difícil saber o que pode acontecer com tantas variáveis na economia e como se posicionar precisamente em relação a esses fatos. Lembre-se que julgar os fatos depois dos mesmos ocorridos e imaginar que uma atitude no passado foi errada ou não a posteriori, não passa de um erro de julgamento do nosso cérebro na maioria das vezes.

“Por qual motivo essa divagação sobre Poder Relativo de moedas Soul?”,alguém pode perguntar. Apenas para mostrar que é difícil saber o que vai subir o que vai cair, e envolto nessas incertezas o investidor precisa fazer decisões no presente. Assim, por mais que o retorno possa ser considerado rendimentos mais ganhos de capital, há diferenças entre portfólios voltados para fluxo de caixa e portfólios voltados para crescimento patrimonial ou preservação do valor do mesmo. Nesse artigo http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/08/fii-algumas-reflexoes-sobre-aspectos.html, abordo um pouco essa sistemática, com exemplos específicos de dois FII - RBRD e FIIP,  e cito artigo de um economista famoso sobre o tema sobre a necessidade de gestores pensarem para pessoas aposentadas portfólios voltados mais para a geração de renda, pois essa é a necessidade mais premente de pessoas que pararam de trabalhar.

Sendo assim, é inegável que Fundos Imobiliários, até porque são obrigados a distribuir 95% das suas receitas operacionais líquidas o que faz com que sejam muito semelhantes a empresas de altíssimo payout, são ativos voltados a geração de fluxo de caixa. Portanto, pessoas necessitando ou desejosas de fluxo de caixa, variações negativas no valor secundário das quotas, desde que mantido os mesmos fluxos de renda, não são, ou não deveriam ser, motivos de extremas preocupações. A expressão “desde que mantidos os mesmos fluxos de renda” é essencial para o argumento, a afirmação pode parece ser uma repetição sem necessidade, mas é sempre bom lembrar em tempos de pessimismo, que a renda de um FII está associada aos fluxos de aluguéis e não ao valor da quota no secundário.

“Isso eu entendo Soul,  mas se as quotas estão caindo, não é um forte sinal de que os fluxos irão cair também?” essa é uma pergunta legítima e pertinente. No último artigo http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/12/fii-diversificacao-e-investimento-na.html discorri brevemente que os Fundos Imobiliários estão expostos ao sucesso ou fracasso do segmento empresarial. Sendo assim, se uma economia entrar em grave recessão, com lucros corporativos declinantes por muitos anos, é intuitivo e lógico pensar que os fluxos de aluguéis comerciais podem cair de forma real e também nominal. Eu creio que há diferenças sutis entre os mais diversos setores, mas voltarei nesse tema logo mais. Como saber se o Brasil está num estágio desses? É muito difícil, conforme já dito em parágrafos anteriores sobre as incertezas de um mercado financeiro cada vez mais globalizado e complexo. O que se pode fazer então? Podemos recorrer à doutrina, aos dados de outros países (já que nosso país é carente de dados), à lógica e ao bom-senso.

O que a doutrina tem a dizer a respeito desse tema? Mais uma vez recorro ao livro mais completo sobre finanças que eu conheço o "Expected Returns". Às fls.214, com um gráfico muito interessante comparando diversos índices relacionados a Real Estate, o autor aduz que: "...The correlation between year on year change in real house prices and year on year changes in rental yields is -0,88".  Primeiramente, a correlação entre duas variáveis vai de + 1 a -1. Uma correlação negativa de quase -0,9 é algo muito alto, quer dizer que duas variáveis andam em direções opostas com quase  a mesma intensidade.  Da conclusão citada se compreende quando o preço dos imóveis sobe, o yield cai e quando o preço dos imóveis desce o yield sobe. "Soul, o que isso quer dizer?" algum leitor mais ansioso pode perguntar. Significa que quedas no valor de imóveis não necessariamente são acompanhados por quedas no valor dos aluguéis, muito pelo contrário.  Se um aluguel é de R$ 100,00 ao mês e o imóvel é quotado a R$ 10.000,00, isso quer dizer que temos um yield mensal de 1% am. Se o valor do imóvel cai para R$ 8.000,00 e o aluguel permanece o mesmo, o yield sobe, apresentando uma correlação negativa. Se houvesse uma correlação positiva entre yield e preço dos imóveis, se o imóvel se desvalorizasse para R$ 8.000,00, o aluguel teria que cair para bem menos de R$100,00 (se houvesse correlação positiva, o aluguel deveria cair para menos de R$80,00, fazendo o yield cair).  Esse é um indício forte de que o valor dos aluguéis, seja de imóveis comerciais ou residenciais, possui uma sistemática muito diferente da precificação dos imóveis em si, ou das quotas de FII negociadas no secundário. O especialista em REITs, Block em seu livro "Investing in Reits" apresenta conclusões semelhantes.

E o que dizem os dados? Bom, resolvi pegar três países e a razão não é despicienda. Escolhi EUA, Espanha e Japão. Os três países passaram por crises imobiliárias severas (sendo que a do Japão talvez seja a das mais severas de toda história recente dos mercados imobiliários), sendo que os EUA se recuperaram, a Espanha não e no Japão há muito tempo o mercado imobiliário anda de lado. Portanto, são três países bem representados para o "worst case scenario" - algo que não creio que vá acontecer no Brasil - para compararmos com o nosso país.

Comecemos com a Espanha, país onde houve quedas muito acentuadas nos Preços dos Imóveis desde o pico de valorização pré-crise de 2008. O mercado lá ainda não se restabeleceu, longe disso, a crise ainda é forte. Além do mais, a economia em si ainda está numa crise muito grande, com taxas de desemprego altíssimas. Com uma desvalorização tão grande de imóveis, com uma economia em recessão e grande número de desempregados, seria de se esperar que os alugueis caíssem demasiadamente não? Vejamos o que ocorreu:

Esse gráfico é interessantíssimo por vários motivos. Primeiramente, ele começa em 2007 ápice dos preços de imóveis na Espanha. Segundo que ele vai de 2007 a 2014. Observem que os preços os imóveis despencaram quase 40% na Espanha e estão muito longe de recuperar valores de 2007. E os Aluguéis? Os aluguéis cresceram 10% entre 2007 e 2011 (não é muito, mas nesse período estamos falando do epicentro da crise), mantendo-se estáveis desde 2011. Contudo, há um elemento importantíssimo a adicionar para explicar os preços dos aluguéis pós 2011, a inflação. Vejam o gráfico abaixo:

Pelo gráfico acima se observa que a inflação na Espanha, num nível baixo para padrões brasileiros, começa a cair de 2% em 2011 para 0% em meados de 2013 e continua assim em 2014. Logo, se a inflação é zero ou perto de zero, quer dizer que a simples manutenção dos valores nominais de aluguel não significa perda real para o fluxo de caixa de proprietários de imóveis. Logo, eu que esperava quedas no fluxo de aluguéis na Espanha pela grave crise que ainda eles vivem, fui de certa maneira surpreendido ao ver que isso não ocorreu. Logo, para um investidor devidamente diversificado em imóveis na Espanha, o seu fluxo de caixa não diminuiu apesar do seu patrimônio ter caído com os imóveis, logo o poder de compra da renda foi mantido, o que é algo extremamente interessante em condições econômicas tão adversas.

Passemos agora para os EUA, epicentro da crise financeira de 2008 nascida em seu setor imobiliário :

Yield dos Reits

Preço dos REITs

Colegas, a correlação negativa é evidente entre preço das ações dos REITs e o yield proporcionado por essa classe de ativo. Observem que os yields tiveram um pico em 2008 (assim como o preço das ações dos REITs tiveram um fundo no mesmo ano) onde chegou-se a incríveis yields de 10/11% aa. Sempre é bom lembrar que rendimentos nos EUA são pesadamente tributados, podendo chegar a quase 45% no caso dos REITs. Sendo assim, a média atual de um pouco mais de 4% ainda pode ser tributada quase pela metade, esses números mostram como os yields dos FII brasileiros estão completamente descolados de qualquer realidade do mercado americano, e quiça de qualquer mercado de imóveis de países desenvolvidos e até mesmo emergentes.

No gráfico abaixo pode-se ver o preço dos imóveis e o valor dos alugueis no mercado americano:

Fica claro que os aluguéis possuem uma tendência de crescimento no longo prazo. Mesmo com a grande perda de valor dos imóveis pós crise, isso não diminui o valor dos aluguéis. O exemplo americano corrobora o caso espanhol ainda com mais força, dando sustentáculo a obervação do livro "Expected Returns" sobre a correlação negativa para entre preço de imóveis e yields.

Fechando a trinca de país, apresento alguns gráficos de um país e um povo que gosto tanto: O Japão.  É bom dizer que o Japão passou por uma das bolhas mais extraordinárias da história recente do mundo em termos de valorização. Tal fato ocorreu na década de 80. A coisa foi tão absurda que num relatório anual da Credit Suisse Internacional  do ano de 2013 (esses relatórios são verdadeiras aulas sobre mercados e finanças, nem se compara com relatórios de fundos nacionais) há um gráfico que mostra como  o Japão chegou a ser o país com maior peso em capitalização de todo o mundo entre 1988 a 1989, ultrapassando até mesmo os EUA,  chegando a incríveis 45% do peso de capitalização entre as 22 maiores economias do mundo à época. Ao final de 2012, esse peso tinha diminuído para "apenas" 8%, isso mostra a força da bolha e a virulência que ela foi desinflada. Aliás, o gráfico é tão interessante que reproduzo aqui. Daria para fazer um artigo inteiro só sobre esse gráfico. Olhem como a Rússia simplesmente desparece em 1917, fruto da revolução bolchevique daquele ano, vindo a reaparecer timidamente em meados da década de 90. Como o mercado Alemão virou pó em meados da primeira metade da década de 40 (fruto da destruição quase completa da Alemanha). Como os mercados da França e Inglaterra, muito poderosos no começo do século passado, foram gradualmente perdendo importância no decorrer dos últimos 100 anos. Enfim, sempre quando vejo esse gráfico eu fico vendo inúmeros detalhes.

Contudo, o tema aqui é Japão e preço de imóveis e yields. Coleciono aqui uma série de gráficos.

Gráfico sobre o preço dos imóveis, bem como taxa de nascimento e morte.

Inflação Japonesa, observem que ela é zero ou menor do que zero há 20 anos. Pude conferir isso pessoalmente, quando vi que eu tinha um guia sobre o Japão da Lonely Planet do ano de 2008 e em 2014 os preços eram idênticos em quase tudo, mostrando que realmente não houve inflação naquele país.

Tive dificuldades de encontrar mais gráficos sobre o Japão. Porém, aqui é um sobre preço residencial e aluguel na área de Tokyo. A região metropolitana dessa cidade representa mais de 20% da população do Japão, então não deixa de ser significativo.

O primeiro gráfico é interessante, pois mostra o deslocamento absurdo dos preços dos imóveis no Japão, bem como o seu longo declínio de várias décadas desde então. A segunda parte do gráfico é extremamente interessante. Poucas pessoas sabem, mas a população do Japão está encolhendo. Hoje em dia ela é de aproximadamente 128 milhões e espera-se que ela decline para algo em torno de 100 milhões em 2050. Sim, a diminuição está sendo acelerada. A imagem mostra claramente uma tendência de que o número de mortes está ultrapassando o número de pessoas nascidas. Além do claro interesse demográfico, geopolítico e humano que esta questão sempre me desperta, há o caráter financeiro. Um artigo recente do Mises abordou de maneira correta, em minha percepção, que comparar PIB entre países é incompleto sem levar as questões demográficas (http://www.mises.org.br/Article.aspx?id=1969). O crescimento do PIB de um país se dá pela equação Crescimento PIB = crescimento população + crescimento produtividade. Sendo assim, países com populações mais jovens possuem um potencial de crescimento muito maior do que países com populações estabilizadas (caso maior parte dos países europeus) e muito mais ainda do que países com população declinante (como é o caso do Japão). Entretanto, a métrica para saber se a vida da população piorou ou melhorou deve ser o PIB Per Capta e não simplesmente o PIB. É por esse motivo que apesar do fraco crescimento dos últimos anos, a vida dos japoneses não necessariamente piorou, sendo que o seu PIB PER CAPTA na verdade aumentou nos últimos anos. Assim, analisar o Japão sem levar em conta esse detalhe fundamental, como quase todos os analistas aqui no Brasil o fazem, é um erro muito claro.

O segundo gráfico mostra como o Japão não tem inflação, com anos de leve deflação, há 20 anos. Com isso nós podemos entender o terceiro gráfico sobre a linha vermelha do valor dos aluguéis. Ela se manteve estável em termos de valor, mesmo nos piores anos da última crise financeira. Ora, com uma economia sem inflação e com leve deflação, a manutenção do valor nominal do fluxo de qualquer ativo é uma excelente notícia, pois mostra que o valor de compra é preservado ou até ligeiramente aumentado em caso de deflação. Assim, apesar de todos os problemas do Japão (que não são tão problemáticos assim), da persistente crise no mercado acionário e imobiliário, os aluguéis se mostraram resilientes, não alterando o valor do fluxo real.

O que temos até aqui? Três exemplos históricos de países que passaram por crises agudas no mercado imobiliário, sendo que a Espanha ainda está envolta em sérios problemas, e aparentemente houve forte correlação negativa em momentos de grande desvalorização ou valorização entre preço dos imóveis e yields, sendo que nos EUA pudemos observar o comportamento de REITs, que nada mais são do que os FII americanos. Logo, o mercado brasileiro imobiliário pode estar sobreprecificado, inflado, qualquer nome que queiramos dar, porém em absolutamente em nada se compara com as situações da Espanha em 2006, Japão em 1988 ou EUA em 2007. Talvez o mais comparável seja os EUA, mas a ausência de alavancagem por aqui torna as coisas muito mais seguras e menos traumáticas. Portanto, se nestes países que passaram por crises enormes, os aluguéis médios se mantiveram (é claro que regiões em específico podem ter tido problemas com aluguéis, estou falando da média nacional), por qual motivo poderíamos achar que aqui teria um grave recuo do preço dos aluguéis (notem não estou falando no preço dos imóveis ou das quotas do FII no secundário) de forma generalizada no Brasil?

Começamos aqui a parte da lógica, bom-senso e um pouco de futurologia (com todos os seus problemas) em relação aos fluxos de renda de FII. Primeiramente, não há qualquer motivo, principalmente se você é leitor desse blog, da pessoa no seu portfólio de FII não estar devidamente diversificada entre fundos e setores. Quanto mais FII, mais imóveis e locatários se tem. Quanto mais setores, mais diferentes tipos de imóveis e de exposição ao setor empresarial se tem. Pois bem. Numa carteira diversificada e balanceada com cerca de 20 fundos, estamos falando de centenas de imóveis e talvez locatários que possam chegar perto da marca de 1.000. Prestem atenção nesses números. Com centenas de imóveis e centenas e centenas de locatários pode-se dizer que há uma diversificação muito grande, não é o problema em um locatário ou num empreendimento em específico que fará que o seu fluxo de caixa caia consideravelmente. 

Além do mais, há fundos e fundos e imóveis e imóveis. Não há como analisar o mercado de FII se a pessoa não sabe a diferença entre os fundos. Colocar todos os FII e o fluxo de caixa produzidos por eles no mesmo saco, é dizer que todas as empresas listadas na bolsa são idênticas na geração e previsibilidade do fluxo, assim não teria diferença entre uma Ambev, uma Ezetc ou uma Santos Brasil. Não faz sentido. Logo, não faz sentido ter o mesmo temor de diminuição do fluxo num fundo como BBPO em relação a um fundo como o CEOC. O primeiro possui um contrato com o Banco do Brasil por mais 8 anos, o segundo é um prédio AAA localizado numa região com muita oferta, mas em expansão para o médio prazo. Qual é a chance de diminuir o fluxo para um quotista do BBPO lá por 2016/2017 eu acho extremamente diminuta, ao contrário do CEOC. Assim, há fundos e fundos. Um fundo como o FCFL tem contrato até 2037 com multas pesadas para quebra de contrato. É um imóvel extramente bem localizado e com estrutura interna muito bonita (vi algumas fotos internas, cortesia do Baroni do blog do Tetzner), o FCFL em absolutamente nada será afetado pela entrega de novas lajes corporativas entre 2015/2016 em relação ao fluxo de caixa para os quotistas. Portanto, falar do mercado de FII e da redução do fluxo sem separar fundos e setores é desconhecimento.

Além do mais, em meio a tanto pessimismo, há notícias boas vindas dos FII. Cito algumas. O mercado de lajes corporativas é o mais desafiador atualmente. Mesmo nesse momento desafiador, o FII BMLC alugou espaços há um mês diminuindo a vacância de 15% para algo em torno de 2%. O BRCR anunciou uma grande locação do Eldorado (imóvel muito bonito e bem localizado) com preços compatíveis aos pedidos. O fundo MAXR finalmente ajuizou revisional para aumento de locação de suas áreas (processo n° 1121506-29.2014.8.26.0100) e olha que esse fundo eu tinha avisado que era um dos mais baratos e seguros, devido ao seu desconto no VP gigantesco de quase 50%, seu aluguel extremamente baixo (o que dava potencial de upside na renda) e o seu yield atual na faixa de 11/12%. O Fundo KNRI conseguiu renovar os contratos que venciam esse ano aparentemente sem leasing spread negativo, entre outras notícias positivas. Portanto, isso dá mostras que a nossa situação econômica é frágil, mas o fluxo de caixa talvez não seja tão afetado, muito menos em carteiras diversificadas de FII com centenas de imóveis e vários setores, e principalmente não há qualquer mostra de que pode haver quedas abruptas de fluxo de caixa de 30/40% (tirante os fundos em RMG, evidentemente).

Além do mais, é preciso sempre recordar que os FII são negociados com deságios altíssimos em relação ao VP. "Ah, Soul, mas esse VP não vale nada!". Pode ser. Porém, os VP são calculados de acordo com análise de profissionais independentes dos Fundos. Pode haver fraude? Claro que pode. Porém, se os Valores Patrimoniais dos fundos são suspeitos, por qual motivo o Valor Patrimonial de imóveis residenciais ou comerciais próprios, onde a métrica de precificação se resume a saber quanto o vizinho está pedindo no imóvel ao lado, seria melhor? Isso para mim, que lido com imóveis próprios e sei muito bem a falta de critérios técnicos para sua precificação por proprietários/corretoras, sempre será ininteligível. Além do mais, diversos fundos estão vendendo imóveis acima do Valor Patrimonial. O HGLG mesmo fez uma ótima venda, garantindo yields de 12% por pelo menos dois anos só de distribuição de lucro da operação. O HGRE sempre vende imóveis acima do VP. Logo, quem compra a quota no secundário com um deságio de 30% sobre o VP, por exemplo, e o fundo consegue vender o imóvel acima do VP, dá para perceber que foi um bom negócio.

Logo, os FII sendo negociados com deságios substanciais oferecem uma margem de segurança muito grande mesmo. Não é à toa que os yields estão chegando a níveis quase que incompreensíveis para um investidor internacional. Isso nada mais é do que deságio do VP no secundário e aumento do Cap Rate Implícito para quem compra no secundário. O yield de vários fundos podem aumentar ainda mais? Claro que podem, e isso apenas alarga ainda mais a margem de segurança. Colegas, não é natural uma receita imobiliária performar 1% am líquido de IR. Não é nada normal ter uma carteira de FII com centenas de imóveis perfomando 12% aa líquido, enquanto um imóvel residencial ou comercial perfomando 0,5% am bruto, quando consegue isso, com um risco do fluxo de caixa ir a zero com uma vacância no imóvel. O risco do fluxo de caixa de uma carteira de FII ir a zero é tão pequeno, que eu considero extremamente improvável. 

Eu, por exemplo, quando comecei a investir me dava por satisfeito com yield consolidado da minha carteira de 8%. Afinal, a métrica dos yields dos FII tende a ser real, e isso é nada mais nada menos do que o dobro da Taxa Segura de Retirada de 4% (estou devendo a continuação desse tema). Assim, comprar FII com yield de 12% aa me  fornece uma margem de segurança tão grande ao meu target inicial, que me deixa bem tranquilo.  

É isso, colegas, espero ter trazido um pouco de luz sobre o tema. Vamos discutir com objetividade os riscos e problemas, apenas assim podemos melhorar e evoluir como investidores.

        Bad "Fuck" Religion! Para mim uma das melhores bandas do mundo, seja pelas letras, sela pela música. Entrei em êxtase quando pude ver pela primeira vez um show deles ao Vivo em Tokyo (como falei sobre o Japão, lembrei desse acontecimento) a poucos metros do palco. Busquei até um vídeo com legendas da letra!! I Want To Conquer The World! Uma das músicas punks mais legais que existem!

Abraço a todos!