quinta-feira, 29 de setembro de 2016

RENDA FIXA - OS DOIS COMPONENTES DE RETORNO. ANÁLISE PRÁTICA DO TESOURO DIRETO

 Olá, colegas. Hoje escrevo sobre uma tema de fácil compreensão, mas quase nunca explicitado de forma clara quando se fala sobre renda fixa. Pretendo ser bem sucinto neste texto.

  
I - OS DOIS COMPONENTES DE RETORNO DA RENDA FIXA

  Quando se investe em instrumentos de renda fixa, na bem da verdade em qualquer investimento financeiro, geralmente a principal preocupação do investidor é, ou ao menos deveria ser, o retorno real. E o que seria o retorno real? É aquele retorno que realmente proporciona aumento no poder aquisitivo de compra. 

  Sendo assim:

 Retorno Financeiro Renda fixa = Inflação + prêmio

 O prêmio nada mais é do que a parcela de retorno real. Se o prêmio é igual a zero, então:

 Retorno Financeiro = Inflação

 Neste caso, o poder de compra do investidor não aumenta, pois o seu patrimônio será meramente corrigido pela inflação. A situação é ainda pior, pois pelo meu conhecimento não há nenhum lugar do mundo que cobra imposto de renda apenas pelo aumento real do poder de compra. Sendo assim, há incidência de tributos apenas pela distribuição nominal de retornos, independente se com ganho real ou não.

 Portanto, é sempre bom ter em mente, quando se analisa instrumentos de renda fixa (mas não só evidentemente), os dois componentes de retorno.

II - COMO APLICAR ISSO NA PRÁTICO: O CASO DOS TÍTULOS DO TESOURO DIRETO


  No caso dos títulos públicos federais negociados na plataforma do Tesouro Direto, fica fácil ver as duas componentes num título como a NTN-B, que pela nomenclatura atual chama-se Tesouro IPCA . Já em outro título como a NTN-F (Tesouro Pre-fixado com juros semestrais), as duas parcelas não são facilmente distinguíveis.

Tabela de rentabilidade de títulos públicos federais (retirado da plataforma jurus)

   Vou analisar a NTN-B com vencimento em 2026, e a NTN-F com vencimento em 2027. Por qual motivo? Como são títulos com maturação bem semelhante, posso ignorar eventual prêmio por maturidades mais longas, isto é títulos com maturidade mais longa devem pagar mais, pois são mais arriscados.

  A NTN-B supracitada possui o retorno esperado de IPCA + 5,85%. Sem mistérios aqui. O prêmio é de 5,85%aa para quem resolver comprar esse título. E a NTN-F? Como analisar o seu retorno? Tendo a NTN-B como parâmetro fica fácil. O certo é descontar, não apenas subtrair, mas para fins de simplicidade irei apenas subtrair a inflação. 

 Ao se subtrair 11,64% ( o retorno total da NTN-F) do prêmio de 5,85%, chega-se a 5,79%aa. Se considerássemos os dois títulos idênticos em risco, mas eles não são, a precificação de uma NTN-F com vencimento em 2027 a 11,64%aa, pressupõe-se uma inflação de 5,79%aa.


  Porém, a nossa meta de inflação é 4,5%aa, logo esses 5,79%aa simplesmente querem dizer que ou o mercado não acredita que a nossa inflação convirja para os 4,5%aa no médio-longo prazo, ou esses 1.29%aa a mais servem para se remunerar o risco de possuir um título totalmente pré-fixado de longa duração. Talvez a resposta correta envolve as duas explicações.


  E o que isso quer dizer? Simples. Se o investidor acha que até 2027 o Brasil vai entrar nos eixos, e que a inflação será menor do que 5,79%aa, quem comprar NTN-F ganhará um retorno real superior a quem comprar a NTN-B com vencimento em 2026. Por qual motivo? Se a inflação média entre 2016 a 2026 for de 3%aa, por exemplo, quer dizer que o prêmio para quem investiu na NTN-F será de mais de 8,5%aa, substancialmente maior do que os 5,85%aa pagos pela NTN-B.

  Agora imagine quem comprou esses títulos pré-fixados quando eles estavam em 17%aa no começo de 2016, caso  o Brasil se acerta e a inflação cai para 3%aa? Esse investidor irá obter um prêmio de 14%aa . Dá para entender por qual motivo títulos pré-fixados podem ter retornos muito maiores do que títulos como a NTN-B? No começo do ano  uma NTN-B35 chegou no máximo a 7,8%aa de prêmio, não ficou nem próxima de 10%aa, e muito provavelmente não se verá mais no Brasil um título com indexador de inflação pagando um prêmio tão elevado. 

  Agora, se a inflação no período de 2016 a 2026 for maior do que 5,79%aa, isso quer dizer que não terá valido a pena comprar um título como a NTN-F em comparação com a NTN-B em comento.

III - CONCLUSÃO

  Há momentos em que a diferença entre a inflação implícita num título pré-fixado e a previsão dos analistas fica muito distorcida. Isso aconteceu no começo do ano, onde as expectativas do boletim FOCUS, por exemplo,  eram de inflação declinante, mas chegou-se a pagar juros de 17%aa em pré-fixados, revelando-se um pessimismo talvez exagerado. 

  Sempre tenha em mente, prezado leitor, os dois componentes de retorno dos instrumentos de renda fixa. Com essa base teórica mais solidificada, o investidor poderá fazer investimentos muito mais conscientes, inclusive comprando com análise de analistas profissionais, para ver se as opiniões fazem sentido ou não.


Grande abraço a todos! 

23 comentários:

  1. Belíssima matéria amigo! Estava pensando em fazer algo do tipo abordando exatamente este tema mês que vem, visto que meu título pre-fixado redeu mais que o dobro da selic nos últimos dois meses rsrsrs
    Mas sua matéria ficou ótima! vou abordar outra coisa então, tema é o que não falta
    Agradeço se me adicionar em seu blogroll. Teu blog já está no meu a algum tempo ;)

    Abraços,
    https://oriquinho.wordpress.com/

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    1. Olá Riquinho!
      Obrigado pelas palavras e pelo comentário. Vou dar uma olhada no seu blog sim.
      Abraço!

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  2. Olá Soul,

    Que tristeza ler que talvez nunca mais tenhamos taxas tão elevadas. Eu perdi esta oportunidade, pois somente me interessei em TD posteriormente.

    Esta explicação muito simples e clara me ajudará muito na análise de verificar se vale a pena comprar TD por agora, e com qual vencimento.

    Um abraço

    Viverdeconstrucao.blogspot.com

    VDC

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    1. Olá, VCD! Nunca mais é uma palavra forte. Veja pelo lado positivo, se os juros realmente caírem muito, quer dizer que o Brasil está melhorando. Para mim seria ótimo, pois aumentaria as chances de vender os meus imóveis, bem como transforma uma operação imobiliária em leilão mais fácil de ser concretizada do começo ao fim.
      Há como ganhar dinheiro com juros baixos e altos.

      Abraço!

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    2. Tem sim o lado bom Soul.

      Tambem estou com 2 casas aguardando vendas ... O que dificulta a comercializacao è justamente o custo e burocracia atual do emprestimo bancario.

      O importante è ter varias torneiras que possam prover receitas, eu ganho nas duas pontas tambem.

      Um abraco

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    3. VDC...

      Deve levar alguns anos ... mas teremos sim .. talvez taxas até maiores .... não muito tempo atrás .. já tivemos selic em ..20.. 30% ... inflação de 5500%.. hehe .. pra estourar um país .. é mole mole ..

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  3. Soul,

    Só mais um detalhe, quando se compra títulos indexados à inflação está se comprando também um seguro contra inflação inesperada, então pelo menos nos EUA os TIPS de lá sempre tem uma taxa implícita de inflação um pouco mais baixa que a oficial, é uma forma de custo oculto por estar tendo esse tipo de seguro, o que faz todo o sentido pois, apesar do emissor ser o mesmo, o risco das NTN-Bs é menor pois elimina-se o risco de inflação, daí o yield geralmente ser menor que "yield pré - inflação esperada".

    Outro detalhe é que o cálculo está levemente incorreto, não é 5,85 + 5,79, é 5,79 * 5,85 = 11,98% (os juros incidem sobre a base monetária expandida), então a inflação embutida no título é na verdade cerca de 5,4%.

    To num stress incrível esse mês, volta e meia lembro de você só curtindo a vida e vem os devaneios de mandar tudo pra pqp e ficar só de boa rs.

    Abs e mande notícias!

    VR.

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    1. Olá, VR!
      - Com certeza. A remuneração tem que ser menor mesmo numa TIP ou NTN-B pela compra do "seguro" que você bem disse. Porém, há momentos que esse "seguro" fica um pouco esticado, como foi no caso do começo de 2016. Mas, não tenho a menor dúvida que uma NTN-B, caso o governo cumpra suas obrigações, é o título para se ter se alguém quer sossego para o longo prazo.

      - Obrigado pela correção, amigo. E obrigado pelo "levemente", um erro de 0.5% não é tão "leve" assim:)

      Nos últimos dias, estive doente e pensei muito em casa. Sempre temos dias down, faz parte. Espero que diminua o seu stress, pois se há um veneno para o corpo, esse chama-se stress.

      Abraço!

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  4. Soul, texto claro e objetivo.

    Ficou faltando a comparação com pós-fixados (LFT) e o fenômeno raro que está acontecendo agora que é os pré-fixados pagando substancialmente menos que a taxa de juros corrente.

    BTW, eu comprei NTN-F 27 pagando 15,94% em fev/2016. Foi pura sorte, admito!

    Hoje estas NTN-Fs não estão tão atraentes, afinal o momento é de otimismo (veja que até no seu texto você foi bem otimista "e muito provavelmente não se verá mais no Brasil um título com indexador de inflação pagando um prêmio tão elevado.")

    Abraços

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    1. Olá, EI!
      Eu não estou tão otimista:) Essa passagem do texto foi para dizer que não creio que no Brasil se verá NTN-B pagando IPCA+10%aa.
      Obrigado pelo comentário. Estão pagando menos, pois o prêmio das LTFs está muito grande, difícil a inflação voltando para 5-5.5% e um pós-fixado pagando 14.25%.
      Abraço!

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    2. EI,

      Na verdade não é tão incomum título pré-fixado pagar menos ou substancialmente menos que o pós-fixado. Isso normalmente ocorre quando o mercado está otimista ou muito otimista com o futuro, independente de qualquer motivo. O inverso também é válido, ano passado, quando os jornais brasileiros falavam em calote da dívida interna (algo muito nonsense por sinal), os títulos pré encostaram nos 17% ao ano e as NTNBs encostaram nos 8% ao ano (inclusive a mais curta, 2019, pagou 8,03%). O mercado estava muito pessimista. Detalhe que nessa época a regra local nas assets era vender Brasil, o que incluía os títulos pré. Hoje o endividamento é maior, o quadro fiscal é ainda mais delicado, mas não se fala em calote, até porque os fundos hedge nacionais e tesourarias de instituições financeiras estão entupidos de títulos pré. Entraram atrasados, mas estão posicionados.

      Soul, pegando um gancho no tema do seu artigo, a inflação pode ser encarada como um prêmio ao investidor que tenha uma estratégia mais ampla na alocação de capital, isso porque nem todos os ativos conseguem corrigir o IPCA na mesma velocidade no curto/médio prazo, principalmente quando o IPCA dispara. Então se o investidor abrir posição em inflação nos momentos de arrancada, vai colher um bom ganho na posição e, ainda, terá oportunidade de realocar esse capital para ativos que não corrigiram integralmente a inflação (ou mesmo se desvalorizaram nominalmente), aumentando o potencial de valorização do portfólio no longo prazo. Ao sair de uma NTNB ou estrutura de IPCA e comprar ativos que não corrigiram inflação, o investidor foge da corrosão do capital. Na verdade ele usou a inflação para aumentar o poder de compra futuro. As NTNBs e estruturas de IPCA passam ideia de proteção contra inflação, mas elas também são importante mecanismo para turbinar o ganho, desde que a realocação seja feita dentro desta ótica.

      Abs!

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    3. Olá, F.I.!
      Grato pelo comentário, é verdade. A dificuldade é apenas achar o timing correto de se aproveitar da inflação. Não se pode saber de antemão com tanta facilidade. Por exemplo, se pensarmos agora, a inflação ainda está muito alta. Vai convergir como os relatórios de inflação, muito bem analisados por você, do BC apontam? Porém, como você disse no primeiro parágrafo, o começo do ano o pessimismo foi bastante acentuado, assim como você acredito que a situação está pior, mas os prêmios recuaram significativamente, assim como as previsões de inflação.

      Abraço!

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    4. Soul, acertar o timing não é tão fácil, mas também não é tão difícil. O mercado de juros futuros é um bom guia e a inflação de serviços é um bom termômetro. Eu acho que voltaremos a ter problemas com a inflação, mas não no curto prazo. Sem reformas as estruturantes, não será possível crescer de forma sustentada, voltaremos a fazer vôo de galinha no PIB e, consequentemente, criar inflação.

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  5. E tive a felicidade de pegar essa NTNB 2035 pagando 7,82 mais IPCA

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  6. Soul,

    Parabéns pela postagem, porém, eu estou totalmente fora de TD, rs.

    Tenho inveja, no bom sentido, da coragem dos que estão comprados.

    Abraços!

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    1. Olá, IL!
      Rapaz, realmente com esse governo gastador, temos que estar atentos a investimentos em títulos públicos.
      Abraço!

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  7. Soul li num dos comentários acima que esteve com problemas de saúde, estimo melhoras.
    Muito bom o estilo do post e com informações muito relevantes. Meu percentual de alocação em Renda Fixa ainda é bem pequeno, mas eu comprei um pouco de pré-fixado na casa dos 14%, mesmo preferindo o conforto do seguro contra inflação.
    Estou repensando bastante meu nível de alocação em Renda Fixa, queria deixar 2017 para fortalecer os FIIs, porém hoje comparando a rentabilidade da minha carteira a Renda Fixa tá ganhando fácil de todas as outras classes de ativos.
    Lembra daquele lance do imóvel, que comprei com um monte de gente? Acabou dando certo, vendemos o imóvel esse mês e cada um conseguiu morder um lucrinho, mas demoramos 7 meses para vender mesmo com um preço abaixo do mercado. Vou dar uma segurada para fazer experiências no mercado imobiliário novamente.

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    1. Olá, Surfista! Pois é, estava em Astana a capital futurística do Cazaquistão. Uma febre de quase 40 graus me atacou por dois dias. Minha companheira acha que foi estafa e cansaço de 18 meses de viagem acumulados. Eu, particularmente, acho que foi alergia por estar 10 meses sem surfar hehe:P Ainda bem que estou recuperado e pronto para fazer trilhas no Quirguistão. Obrigado pelas palavras!

      Difícil ganhar da renda fixa nesse país. Com um retorno líquido de 13%aa, o camarada quadruplica o patrimônio em um pouco mais de 10 anos. É muito retorno para quase nenhuma complicação.

      Lembro sim do imóvel. É mesmo? Que legal Surfista! Vá com calma nas próximas, pois o mercado está ruim mesmo. Eu tenho seis imóveis a venda (alguns que resultaram de uma outra venda grande), e está difícil viu, mesmo sendo imóveis de boa qualidade. Aguardar o país melhorar, mas eu tenho minhas dúvidas se em 2017 a crise não volta com tudo se o TSE cassar a chapa Dilma-Temer.

      Abraço!

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    2. Eu recentemente fiz uma viagem de 16 dias, nos dois últimos dias me deu uma saudade de casa, no lugar onde eu estava não tinha arroz e feijão, e comer carne era difícil e caro, meu brother bateu um desespero de voltar para casa que não consegui curtir os últimos 2 dias da viagem. Eu ainda não estou preparado para fazer viagens mais longas não, isso é coisa pra gente bem forte.
      Excelente que já melhorou!
      10 meses sem surf pra quem tem o costume de ter o mar como quintal de casa deve ser sofrível também, mas as privações as vezes são importante para nos dar a certeza do que gostamos e precisamos valorizar na nossas vidas.

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    3. É fogo às vezes, mas nem sinto mais tanta falta da comida brasileira. Agora, em matéria de comida o Brasil é imbatível, a variedade é algo impressionante. Quer irritar um italiano? Diga que nossa pizza é melhor.
      É, disso estou com falta, de sentir a água salgada. Você tem toda razão, essa viagem me fez perceber ainda com mais força o que eu gosto e o que eu valorizo. Algo que ecoa como um sino na minha cabeça, é a empatia e amigos. Não tenho a menor dúvida que este são valores ou algo de muito mais valor a perseguir do que as conquistas naturais que a maioria das pessoas se coloca a perseguir. Não sei como vai ser a volta, espero que posso fazer algo mais significativo para mim e que possa ter algum impacto na vida da pessoas.

      Aquele abraço meu amigo e estendo para o resto da sua família.

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  8. Soul,

    É isso mesmo .. apesar do boletim focus ser o mais importante do mercado sobre projeções e etc.. ele é meio atrasado ... nao por acaso .. já que é uma projeção média de várias fontes do mercado ... mas não deixa de ter o seu valor ..

    Agora pra ganhar mesmo dinheiro na renda fixa.. só sabendo antecipar esse tipo de movimento de queda da selic.. ou alteração na curva de inflação .. pra comprar tesouro pós e ficar esperando valorizar.. tá louco ...

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    1. Olá, Rodolfo. É verdade, para ganhar muito dinheiro na renda fixa, apenas antecipando esses grandes movimentos. Agora, ganhar 12-13% líquido por ano em instrumentos pós para mim está de grande valia.

      Abraço!

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