FUNDAMENTO - EXPLICANDO O RETORNO FINANCEIRO DE UM ATIVO

Olá, colegas. Volto a falar sobre investimentos.  Quanto é o retorno potencial de um determinado ativo? Evidentemente, essa é a pergunta que inúmeras pessoas fazem ao redor do mundo diariamente, sejam profissionais ou não. Há inúmeras nuances, é claro, mas espero que este artigo torne claro que não é tão difícil entender a dinâmica do retorno dos ativos.

 Um dos grandes clássicos na literatura sobre investimentos é um livro chamado “A Random Walk down Wall Street” de um sujeito chamado Burton Malkiel. Recomendo a todos a leitura do mesmo, já li duas vezes a obra, , pois em suas quase 500 páginas há quase que um resumo de muito boa qualidade sobre quase todos os tópicos de finanças que possam interessar um investidor amador .   

 

Recomendado pelo Soul :)

 No capítulo 13 da obra, ele aborda quatro eras de retornos do mercado americano começando em 1946 indo até 2009 (a edição do livro é de 2012).  As quatro eras ele divide da seguinte maneira:

a)      Janeiro de 1946 a Dezembro de 1968 – Era do Conforto

b)      Janeiro de 1969 a Dezembro de 1981 – Era da Angústia

c)       Janeiro de 1982 a Março de 2000 – Era da Exuberância

d)      Abril de 2000 a Março de 2009 – Era do Desencanto

 Podemos perceber pelo nome que o autor deu as Eras que em duas delas os retornos foram bons, em duas delas os retornos foram ruins.  Na Era da Exuberância, por exemplo, o autor diz que os retornos do S&P500 (Malkiel é um defensor do investimento passivo em índices de mercado para o pequeno investidor, e até mesmo para a maioria dos gestores profissionais), foram de inacreditáveis 18.3% aa , com uma inflação no período de apenas 3.3% aa.  Já na Era do Desencanto, o mesmo índice acionário S&P500 teve um retorno de -6,5% aa (ênfase no negativo na frente do número) com uma inflação de 2.4%aa, ou seja, o fumo foi grande para quem estava posicionado em ações nesse período.

   Apenas para maior detalhamento, ao consultar eu mesmo os retornos do índice S&P500 nesse site https://dqydj.com/sp-500-return-calculator/ , encontrei números levemente diferentes. Com o (re)investimento de dividendos o retorno foi de 18.4% aa para a Era da Exuberância e -5,46% aa para a Era do Desencanto.

  Porém, a ideia com esse texto não é dissecar os retornos do mercado acionário americano, mas apresentar a uma noção muito simples de como refletir sobre o retorno de um ativo financeiro.  Esse tipo de análise pode ser feita para qualquer ativo que tenha a capacidade de gerar renda, seja um título de dívida, um imóvel para alugar, ou uma franquia do subway.

  Malkiel então escreve que o retorno de um ativo se dá pela simples fórmula abaixo:

RETORNO DO ATIVO =  (DIVIDENDO + CRESCIMENTO DOS LUCROS) X MUDANÇAS DE PRECIFICAÇÃO

   Os termos em si são de fácil entendimento, mas entremos em mais detalhes. Essa equação parte da premissa que a quantidade de lucro distribuída para o dono do ativo se mantenha constante, ou dito de outra maneira que o payout não muda.  Para facilitar o entendimento, vamos supor uma empresa que distribuiu todo o seu lucro para os acionistas. Essa assunção não é real, pois uma empresa precisa reter nem que seja uma parcela pequena dos seus lucros para investimentos, mas com ela o entendimento dos termos da equação fica mais simples.

   Suponha-se então uma empresa que gera R$ 10,00 de lucro por ação. O mercado precifica que o lucro dessa empresa vale 10 vezes o seu preço, sendo assim temos um P/L de 10 e um Preço de R$100,00 por ação. Para Malkiel o retorno futuro dessa empresa pode ser estimado, ou entendido se olharmos para o que aconteceu no passado, aplicando a simples fórmula descrita. 

  No cenário A, a empresa em 1 ano cresce o seu lucro 10% e a precificação do mercado permanece a mesma. No cenário B a empresa cresce o seu lucro em 20% e a precificação do mercado cai pela metade.

CENÁRIO A: RETORNO DO ATIVO = (10% + 10%) X multiplicador de mudança da precificação = 20%

CENÁRIO B:  RETORNO DO ATIVO = (10% + 20%) X - X multiplicador de mudança da precificação = -30%

 Ficou confuso? Explico.

 Vamos supor que no começo do ano seja distribuído R$10,00 em dividendos.  No cenário A, se os lucros subiram 10%, quer dizer que no começo do ano poderão ser distribuídos R$ 11,00 (R$ 10,00 + 10%), e como o nível de precificação se manteve o mesmo (P/L de 10), quer dizer que a ação agora vale R$ 110,00 (110/11 = 10), sendo assim o retorno no cenário A é R$ 10 + R$10 = R$ 20,00 (=20%).

  No cenário B, foram distribuídos R$ 10,00 também. Os Lucros aumentaram para R$ 12,00 (R$ 10,00 + 20% de aumento de lucros). Porém, o nível de precificação mudou para menos. Antes o mercado pagava 10 unidades monetárias por uma unidade de lucro, mas agora paga somente cinco unidades monetárias por uma unidade de lucro. Como o Lucro agora é R$ 12,00, para equivaler a um P/L de 5, o preço da ação agora é de R$60,00.  Logo, o retorno é R$10,00 – R$40,00 = -R$ 30,00 (-30%).

   Tudo isso é muito fácil de entender. Aliás, muitas das coisas importantes da vida não são tão complexas. Entretanto, entender os pressupostos fundamentais é algo muitas vezes não estimulado ou até mesmo esquecido.  Com essa simples equação, e com essas simples variáveis, nós podemos refletir sobre diversos aspectos dos mercados financeiros.

  Poderíamos raciocinar sobre o conceito popularizado pelo site Bastter de que a cotação de um ativo financeiro segue o lucro. Isso não é necessariamente verdade, ou melhor dizendo, uma meia verdade. Pela equação fica evidente que quanto mais o lucro aumentar, maior a rentabilidade, mas se a precificação diminuir, o retorno do ativo pode ser até mesmo negativo. “Ah, Soul, mas o cenário de B não é real, um ativo que aumenta os seus lucros e o mercado diminui a precificação? Isso não acontece”. Não?  Permitam-me então eu falar de novo nas quatro eras do livro de Malkiel.

 Na última era (do desencanto, ou podemos nomear como a era do fumo), essa é a divisão do retorno:

Yield inicial de 1.2%

Aumento no Lucro: 5.8%

 Sim, amigos, o lucro das empresas que compõem o S&P500 aumentou 5.8% aa, o que não é um número fraco. Na verdade, é um número excelente.  O que explica então um retorno de -6.5%aa?

 Na Era da Exuberância essas foram as divisões dos retornos:

Yield inicial: 5.8%

Aumento no Lucro: 6.8%

  O aumento dos lucros foi maior do que a Era do Desencanto, mas não muito maior, apenas 1% a mais. Como num determinado período o retorno anualizado foi de 18.3% e o outro foi -6.5%? A resposta simples é Mudança na Precificação.

 Portanto, aumento dos lucros não necessariamente leva a um retorno positivo de um ativo financeiro, e mesmo em períodos longos de tempo de 10 anos.  A diferença entre o começo de uma era e outra é que os níveis de precificação do mercado eram muito diferentes, e isso pode ser visto olhando apenas o yield inicial. Em janeiro de 1982 se tinha um yield absurdamente alto, para padrões americanos, de 5.8%. Em abril de 2000, esse mesmo yield era de 1.2%.

  Logo, precificação importa e muito para retornos futuros. Há vários artigos que quero traduzir para o português e o público da blogosfera de finanças sobre esse conceito, principalmente relacionado a Independência Financeira.

  E foi só desespero para o investidor americano na primeira década do Milênio? Não, os BONDs (renda fixa), por exemplo,  tiveram retornos excelentes de 6.4% aa na última Era. Mesmo na Era da Exuberância, o retorno dos BONDs foi de 13.6% aa, o que é algo muito alto. Nas outras duas Eras, o retorno da renda fixa americana foi abaixo da inflação média do período.  É verdade o que muitos livros estrangeiros falam, os BONDs estão num rali desde o começo da década de 1980, e isso pode estar chegando ao final com uma grande reversão, mas não é o objetivo desse artigo falar sobre isso.

  Portanto, a diversificação, e apenas ela, pode ter amenizado a crise do mercado acionário americano para um investidor americano.  Diversificação em mercados internacionais, em imóveis, e em títulos de dívida. Não preciso dizer que essa é uma lição para o investidor brasileiro também. 

 Não leve muito a sério quando alguns textos falam que os números de mercados desenvolvidos não podem ser aplicados para o Brasil. É claro que as suposições sobre crescimento de lucros, regulações boas ou ruins, etc, são diferentes, mas essa fórmula do Malkiel serve tanto para o mercado americano, como para o mercado brasileiro, como para o mercado iraniano.

  Iria continuar o artigo, mas vou deixar para um próximo. Nele vou abordar a gestão ativa de investidores amadores, e onde eles podem ter alguma chance de alcançar retornos em excesso, e onde é muito difícil ter retorno em excesso (e é basicamente onde estão os grandes retornos).

  Um abraço!