FINANÇAS - CUSTO DE OPORTUNIDADE: O CONCEITO CENTRAL

Olá, colegas! Hoje escrevo sobre um tema que é central para as finanças, mas também o é para a vida humana. Falo do custo de oportunidade. Este é um conceito tão essencial que deveria ser ensinado desde cedo para as crianças. Ele é central em finanças, mas às vezes percebo como ele pode ser ignorado ou mal compreendido. Afinal o que é custo de oportunidade?

Imaginemos você leitor neste exato momento em que lê essa oração.  Sua atenção e o seu tempo estão dedicados para a leitura e compreensão do que estou escrevendo. Porém, se você não estivesse lendo esse artigo, talvez você pudesse estar lendo outra coisa, ou vendo um filme ou conversando com um amigo. A leitura deste presente artigo possui um custo de oportunidade, pois ao ler as palavras aqui escritas o leitor está abrindo mão de fazer alguma outra coisa. Absolutamente tudo em que fazemos na vida possui embutido algum custo de oportunidade. Se uma pessoa vai para a faculdade, há um custo de oportunidade nesse ato, seja de aspectos financeiros (valor de uma eventual mensalidade, gastos com transporte, material, etc) ou aspectos não-financeiros (como o tempo gasto assistindo as aulas em detrimento de outras atividades, apesar daqui também ter certo aspecto financeiro).

Esse conceito de custo de oportunidade nas nossas escolhas foi o que tentei trazer com o primeiro artigo sobre taxa segura de retirada de um portfólio para fins de independência financeira. Um maior conservadorismo possui um custo de oportunidade de mais anos trabalhando. Por isso, talvez seja bacana conhecer dados para saber se esse conservadorismo é necessário ou não. Veja, não há nenhum mal na escolha em si, desde que a pessoa saiba exatamente os custos envolvidos em ter uma postura mais conservadora ou mais agressiva, pois aí a pessoa pode realmente fazer escolhas conscientes sobre os rumos que gostaria de dar a sua vida.

O conceito de custo de oportunidade é vital em economia. Talvez seja o primeiro princípio a ser ensinado nos livros de introdução à economia.  Para nós investidores amadores, o conceito de custo de oportunidade também deveria ser de primeira grandeza. O que é custo de oportunidade para os investimentos? Entender o conceito e sua aplicação em finanças exige que se saiba sobre o valor do dinheiro no tempo. Como assim, Soul? Bom, o dinheiro possui valor no tempo, geralmente o dinheiro vale mais hoje do que valerá amanhã, e há dois motivos para esse fenômeno.

O primeiro é que as economias pós-fim padrão ouro (antes desse evento, a inflação era muito baixa), tirando algumas exceções, possuem um caráter inflacionário. Isso quer dizer que R$ 100,00 hoje valem mais do que R$ 100,00 daqui um ano, tendo em vista que o poder de compra será diminuído com o passar do tempo.  O outro motivo, e esse é aplicável desde sempre, é que o ser humano tende a dar mais prevalência ao consumo presente do que ao consumo futuro, mantidos todos os pressupostos inalterados. Isso é facilmente entendido pelo teste do Marshmallow aplicado em crianças e que já foi objeto de alguns artigos aqui na blogosfera (o último creio ser do colega U.B). O teste é colocar um Marshmallow na frente de uma criança e dizer a mesma que ela poderá ter mais um Marshmallow se conseguir segurar o impulso e não comer o quitute por um determinado período de tempo. O teste geralmente é mostrado para dizer que as crianças que conseguiram adiar o consumo presente tornaram se adultos mais confiantes, mais bem sucedidos, etc. Sim, esse é o resultado, e já foi repetido em diversos tipos outros de testes. Porém, o que esse resultado mostra com uma clareza ímpar (basta ver a cara das crianças que não comeram se retorcendo de vontade) é que nós damos muito mais valor ao consumo imediato. Precisamos ter algum incentivo para adiar o nosso consumo imediato, no caso das crianças foi um Marshmallow a mais (ou seja 100% de retorno), para os investidores o incentivo se dá o nome de remuneração do capital, é a promessa de que se não houver o consumo imediato dos R$100,00, a pessoa poderá ter mais dinheiro para consumir no futuro, por exemplo R$ 110,00. Estes R$10,00 são o Marshmallow a mais dos investidores, mas conhecemos mais comumente como juros.

Nós humanos temos uma tendência de querer sempre antecipar o consumo. Esse tema foi tratado magistralmente pelo livro "O Valor do Amanhã" do Eduardo Gianetti. Esse teste é apenas uma corroboração desse fato.

Logo, o dinheiro tem valor no tempo. O Marshmallow, ou juros, comumente aceito como remuneração mínima fundamental de um ambiente financeiro é a remuneração do ativo “livre” de risco.  Soul, por qual motivo as aspas no adjetivo livre (colocarei as aspas uma única vez no texto)? Colegas, não há nada livre de risco no mercado financeiro. Estados podem quebrar, empresas centenárias podem falir e imóveis podem simplesmente perder valor por uma grave depressão econômica (não acredita? Leia sobre o que está acontecendo com os imóveis na cidade de Detroit – primeira grande cidade americana a falir). Entretanto, no mercado financeiro há o conceito de ativo livre de risco, sendo considerado aquele ativo com menor possibilidade de não entregar o que foi prometido.

Geralmente, eu diria quase sempre, o ativo livre de risco é conceituado como um título governamental. O grande balizador dos mercados internacionais são os títulos de dívida do tesouro americano. O Marshmallow mínimo dos mercados internacionais é a remuneração oferecida pelos títulos do tesouro americano. É por causa disso que há um grande frenesi há mais de um ano sobre se e quando o FED (o Banco Central Americano) irá aumentar as FFR (federal fund rates – taxas de curto prazo).  Mesmo aqui é difícil dizer qual é o ativo livre de risco, pois os títulos de curto prazo do governo americano pagam rendimentos nominais perto de zero, enquanto títulos de maturação alta (superior a 10 anos) estão pagando juros de 2,5% aa. Geralmente, os entendidos usam as taxas dos títulos de maior duração como a taxa do ativo livre de risco, porém não seria errado considerar as taxas de curto prazo.

Se formos para a escala que mais nos interessa, qual seja o nosso país, o ativo livre de risco é tido como os títulos de dívida do governo brasileiro. Há diversos tipos de título, com diferentes maturações e formas de remuneração, porém o que é aceito por aqui é que o CDI (Certificado de Depósito Interbancário) seria o melhor proxy para representar a remuneração do ativo livre de risco. Também não há problemas em considerar a SELIC, até porque se pode investir diretamente nela por um título como a LTF. Porém, SELIC e CDI apresentam remunerações muito semelhantes, e não é um grande problema escolher uma ou outra.

Ok, Soul, pode pensar algum amigo, entendo o conceito, mas estou começando a achar que o custo de oportunidade de estar lendo este seu artigo está ficando alto demais, qual é a relação dessa explicação toda com o começo do texto? Bom, recapitulemos. Tudo o que fazemos na vida apresenta um custo de oportunidade e em finanças não seria diferente, muito pelo contrário. O dinheiro, na maioria das vezes, tem decréscimo de valor no tempo. Tendo em vista este fato e a nossa tendência natural de queremos comer o Marshmallow imediatamente, é necessário ter um incentivo para que haja o adiamento do consumo e isso é chamado de juros. Em finanças, há o conceito de ativo livre de risco, a remuneração mínima que se pode obter no mercado, já que como teoricamente o risco é mínimo a remuneração também será mínima, dificilmente se consegue fugir da relação risco x retorno. No contexto internacional, essa remuneração mínima é a oferecida pelos títulos americanos, no caso brasileiro é a oferecida pelos títulos do governo brasileiro que pode ser concebida como o CDI ou a SELIC (no restante do texto usarei apenas o CDI para fins de clareza e simplificação).

Assim, para o caso brasileiro, a remuneração mínima que um investidor minimamente racional deve esperar receber por adiar o seu consumo é o valor do CDI. Qualquer outro investimento que um investidor for fazer em outro ativo que não seja de alguma maneira atrelado a um título público possuirá um custo de oportunidade representado pela remuneração do CDI. Lembre-se que o custo de oportunidade nada mais é do que uma troca que se faz por alguma coisa, o custo de não estar fazendo X, quando se está fazendo Y.

Como a remuneração do CDI é a remuneração existente para o menor risco possível assumido, só faz sentido em pensar no investimento em outros ativos quando o rendimento esperado seja superior ao CDI, o famoso expected returns, a área mais nebulosa das finanças. Reparem que falo em retornos esperados, não retornos certos. Um ativo pode ter um expected return maior do que  o ativo livre de risco, mas não entregar esse rendimento em determinado horizonte temporal. Por que isso ocorre? Porque o ativo é mais arriscado do que o ativo livre de risco, se não fosse mais arriscado, não teria sentido ele ter um retorno esperado maior, pois se estaria sendo mais remunerado por assumir um risco idêntico. O ponto não é que os outros ativos entreguem uma remuneração superior ao ativo livre de risco, mas sim que eles possuam retornos esperados que sejam superiores ao ativo livre de risco. Investir num ativo com um expected return abaixo do ativo livre de risco não faz sentido do ponto de vista financeiro . A Poupança se encaixa com perfeição nesse caso. A Poupança pode ter funções psicológicas ou fazer às vezes de uma reserva de emergência, mas analisando sobre a perspectiva risco x retorno, o investimento em poupança não possui muito fundamento.

Logo, o retorno potencial de um ativo deve ser necessariamente o seguinte: remuneração do ativo livre de risco + expectativa extra de retorno da classe de ativo escolhida. Não há como fugir dessa “fórmula”. Eu abordei alguns insights dessa “equação” quando escrevi sobre os três fatores de risco de Fama e French http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/05/acoes-os-tres-fatores-de-risco-de-fama.html. Não vou abordar a questão da “expectativa extra de remuneração da classe de ativo escolhida”, pois isso é assunto para muitos e muitos artigos, onde eu quero chegar é na relação entre o custo de oportunidade (remuneração do CDI no caso brasileiro) e a precificação dos ativos.

Muitas pessoas, e são muitas mesmo, costumam dizer que não há relação entre o Marshmallow mínimo de uma economia (a remuneração do ativo livre de risco) e a precificação dos ativos. Alguns dizem que é coisa de “sardinha” pensar assim, outros não conseguem observar a relação entre CDI e precificação de Fundos Imobiliários ou outros títulos mobiliários cotados em bolsa, por exemplo.  Com a devida vênia, eu creio que quem pensa assim está completamente equivocado.

Negar a influência da remuneração do ativo livre de risco na precificação dos ativos é simplesmente negar a existência de um conceito central para economia e finanças, e para vários outros aspectos da nossa vida, que é o custo de oportunidade.  Quando a remuneração do ativo livre de risco sobe, isso significa que o custo de oportunidade de se investir em outros ativos ficou maior. Se o CDI de 10,8% aa atuais passasse para 15% aa no começo de 2015, por exemplo, o custo de oportunidade de investir em outras classes de ativo aumentaria significativamente.  O que isso significa em termos práticos? As outras espécies de ativos devem se desvalorizar para compensar esse aumento no custo de oportunidade. O inverso também é verdadeiro, quando o custo de oportunidade diminui, os outros ativos podem valorizar de preço. Esta relação é apenas uma conseqüência lógica do conceito muito mais fundamental que é o custo de oportunidade. Não é por outro motivo que a década de 90 apenas um ativo reinou soberano no imaginário popular: a renda fixa com seus juros altíssimos. Talvez seja daí que veio toda a retórica ideológica contra o "rentismo". Com taxas de juros de 20% aa, o custo de oportunidade de se investir em outros ativos fica proibitivo. Minha família aprendeu a duras penas (nem foi tão duro assim, foi apenas um resultado financeiro não-ótimo) ao investir em imóveis com taxas de juros tão altas. Não quer dizer que outros ativos não possam valer a pena, apenas que o custo de se investir neles fica muito alto, fazendo com que apenas investimentos com resultados excepcionalmente bons compensem um custo tão alto.

Muitas pessoas que investem em um espécie de ativo como FII estão dispostas a aceitar que a não oscilação do valor de seu imóvel residencial é devido à falta de liquidez. O famoso livro “O Investidor Inteligente” inclusive tem uma passagem específica com esse exemplo. Sendo assim, a estabilidade de preço de um imóvel residencial é ilusória, e isso serve como um “consolo” para as variações às vezes abruptas de preços das quotas de fundos que na bem da verdade representam imóveis físicos. As pessoas costumam aceitar isso como um fato do mercado. Porém, algumas pessoas não conseguem ir para a conclusão lógica posterior de que todos os ativos variam de preço de acordo com a magnitude da mudança do custo de oportunidade no mercado financeiro.  Longe de ser um “movimento de manada”, “irracionalidade” do mercado, isso é apenas um fato da vida nos mercados financeiros.

Observem, colegas, que isso não quer dizer vender ou comprar um determinado ativo querendo fazer alguma espécie de timing. São dois assuntos diversos. Eu posso ter um apartamento, ser feliz nele, e mesmo que ele suba ou caia de preço por circunstâncias alheias a minha vontade, não ter motivos para querer me desfazer do imóvel. O mesmo acontece com Fundos Imobiliários, ações, títulos pré-fixados, negócios próprios, e qualquer outra espécie de ativo que alguém possa imaginar. Momentos de compra e venda de um determinado ativo estão relacionados com estratégia de alocação, objetivos financeiros de curto, médio e longo prazo, ou timing para as pessoas que acham ser possível conseguir retornos em excesso. Porém, um fato é certo, há determinadas taxas de juro que a própria atividade produtiva vai ficando inviável pelo alto custo de oportunidade. O nosso país ainda possui taxas altíssimas, e é por causa disso que temos empresas com dividendos de 7/8% ou FII com yields de 10/11%, isso é impensável em mercados mais desenvolvidos onde o custo de oportunidade é muito menor.

Entretanto, isso não muda o simples fato de que quando o custo de oportunidade aumenta todos os ativos se desvalorizam e quando o custo de oportunidade baixa todos os ativos se valorizam. Sendo assim, o custo de oportunidade é um conceito central em nossa vida. Continuo trabalhando num emprego chato porque me remunera bem? Sigo aquele sonho mesmo sabedor das chances de fracasso? Faço aquele mestrado? Como aquele hambúrguer com fritas e coca-cola? Todas essas questões podem ser pensadas pelo conceito de custo de oportunidade. Em finanças, o conceito é mais fundamental ainda. Entender corretamente o conceito com certeza ajuda a ter mais clareza do funcionamento do mercado, bem como de definir metas factíveis para alcançarmos nossos objetivos financeiros.

Um grande abraço a todos!