FII - ALGUMAS REFLEXÕES SOBRE ASPECTOS FUNDAMENTAIS: PATRIMÔNIO X RENDA

        Olá, colegas! Hoje faço um artigo bem mais breve (para alegria de alguns:P), e volto um pouco às raízes de início desse blog que foi a análise de FII. Fiz uma breve atualização do estudo feito por mim no começo desse ano para dois fundos. Por que esses dois fundos? Como são fundos com distribuição não completamente linear, é sempre bom estar atualizado, pois a renda média não fixa tanto na cabeça como em fundos muito mais estáveis como um XPCM ou um BBPO. Além do mais, esses fundos não são tão novos, o que permite que se faça uma análise um pouco melhor sobre os dados e os resultados dos fundos. Coloco abaixo a análise e peço que prestem atenção principalmente às partes sublinhadas.

RBRD11 – Quatro imóveis voltados para logística  (10% do faturamento), varejo (60% do faturamento) e também escritórios (30% do faturamento), localizados no Rio de Janeiro, Minas Gerais e Rio Grande do Norte.  Fundo administrado pela Votorantim. Três locatários, sendo que um deles (Ampla) paga o aluguel anual em outubro, isso faz com que o rendimento tenha um comportamento parecido com o FIIP11B. Os contratos são de longa duração (2024/2025). O fundo está protegido contra eventuais rescisões pela existência de multas contratuais que prevêem o pagamento de aluguéis até o fim do contrato. O fundo tem uma participação pequena em logística com 10% e uma grande participação de lojas de varejo (retaliers) alugadas para a empresa  LAEDER.  Projetando-se um rendimento para 2014, tendo como base os aluguéis mensais e o aluguel anual da AMPLA, e um IGP-M e IPCA de 6% (o fundo possui contratos reajustados pelos dois índices) , pode-se esperar um rendimento de  R$ 7,4 anual  , algo em torno de R$0,62 por mês na média, por quota (em 2011 foi de R$ 6,00, em 2012 de R$ 6,4 e em 2013 de R$6,97, mostrando uma evolução interessante e uma proteção da renda) o que dá um yield de razoáveis 0,86 % am e 10,3% aa com quota a  preços atuais de R$72,00 (agosto de 2014) , o que é um patamar bem interessante pela segurança do fundo tendo em vista a boa diversificação geográfica, bem como a longevidade dos contratos, o que dá fôlego para o fundo agüentar uma eventual crise econômica e/ou imobiliária. Despesas na ordem de 4% do faturamento, o que é muito bom. Taxa de administração de 0,21% do PL do fundo.  O Valor Patrimonial da quota está em R$ 77,00, sendo assim a quota está sendo negociada com um leve deságio patrimonial. Volume não é grande, mas é razoável.  É interessante notar que a cota foi lançada em novembro de 2010 por R$74,12, portanto quase não houve valorização nominal da quota em quase quatro anos (é de se destacar que em 2011 houve uma amortização de R$4,00 por quota).

Avaliação: Ótimo. Contratos longuíssimos com bons locatários, rendimento atual bom.

 Risco: Baixo. Não vejo riscos significativos para esse fundo no curto/médio prazo.

FIIP11B – Fundo de logística e de locação para lojas de varejo. Particularidade de ter contratos corrigidos pelo IPCA (contratos longos com fim de prazo entre 2018-2024, a exceção do imóvel de Ilhéus que vence em dezembro de 2016 e representa 13% do faturamento do fundo). Razoavelmente diversificado com vários locatários e vários imóveis. Outra particularidade é uma certa diversificação geográfica, o que é sempre bem interessante para a carteira de FII (imóvel no Paraná, Bahia, Minas Gerais e São Paulo). As despesas de administração são relativamente baixas em relação a outros FII (algo em torno de 3% do faturamento). Há uma particularidade também que a AMBEV paga o aluguel anual em janeiro, o que faz que o rendimento mensal seja um pouco inferior nos outros 11 meses. Renda projetada para esse ano de R$ 15,8 anual, com uma média de R$1,31 mensal - com aluguel anual da AMBEV – (distribuição nos anos de 2010 - R$ 12,86, 2011- R$ 13,65, 2012- R$ 14,21 e 2013- R$ 14,97, o que mostra que a renda vem sendo protegida contra a inflação), o que dá um yield de razoáveis 0,87% am e 10,5% anuais com quota a R$ 150,00 (o que é muito parecido com o yield do RBRD) em agosto de 2014. Há uma particularidade de que o fundo possui apenas direito de superfície em relação ao imóvel localizado em Tatuapé e alugado a CA. O direito se extingue em 2047. Aparentemente não é um grande problema, pois representa 6% do faturamento do fundo. O valor patrimonial do fundo é de aproximadamente R$ 172,00, o que dá um deságio de aproximadamente 15%, o que é interessante e de certa forma mitiga o risco do imóvel com direito de superfície. Outro detalhe é que nos imóveis alugado para AMBEV e para a Magazine Luiza quase metade dos terrenos estão desocupados, o que com certeza pode ser usado para construção de outros galpões, o que pode trazer ganhos de valor no médio/longo prazo para o quotista.  É interessante notar que a cota foi lançada em dezembro de 2009 de 2009 por R$142,37, portanto houve uma valorização nominal da quota discreta de apenas 7%, muito abaixo da inflação do período. Sendo assim, os rendimentos foram protegidos da inflação, o valor da quota não, por isso é essencial reconhecer que a função precípua de um FII é gerar fluxos de caixa razoavelmente protegidos contra a inflação, o ativo subjacente pode sofrer desvalorização real como no presente caso.

Avaliação: Ótimo. Não há problemas aparentes. Os contratos são longos, há vários locatários e vários imóveis. O yield atual é bom. Foi um dos fundos onde a quota se manteve mais estável durante a baixa generalizada de 2013 e do começo desse ano.

Risco: Baixo. Os contratos possuem preço de locação competitivo, o que dá força para o fundo em um eventual cenário econômico adverso.

          O ponto principal que quero chamar atenção, e que sempre procurei colocar nesse blog, é como, pelo menos para nós pequenos investidores, é importante saber qual é a função de um ativo e o que esse ativo pode e não pode entregar. Sempre procurei ressaltar, e isso vem já do segundo post desse blog http://pensamentosfinanceiros.blogspot.com.br/2014/01/fii-pessimo-negocio.html, que a função precípua da classe de ativo fundos imobiliários é gerar fluxos de caixa razoavelmente protegidos contra a inflação. Por que isso é importante? O colega Bob Lucas me indicou um texto (há dois artigos atrás) muito bom sobre a crise das aposentadorias escrito pelo economista e ganhador do prêmio nobel (sim, eu sei que não existe prêmio nobel de economia, mas é como se diz na prática) Robert C Merton que pode ser conferido em http://www.hbrbr.com.br/materia/crise-no-planejamento-da-aposentadoria.  

            O ponto fundamental do texto é que a preocupação central da esmagadora maioria dos aposentados é a renda que um portfólio pode produzir, e não necessariamente o tamanho do portfólio. Sendo assim, os gestores dos grandes fundos de pensão pelo mundo deveriam mudar o foco de suas estratégias, pois o foco deve ser a geração de renda, ou seja fluxo de caixa, e não necessariamente de crescimento patrimonial ou estabilidade da mesma. Não irei analisar o artigo, pois os argumentos do Professor do MIT são fortes por si só e recomendo fortemente a leitura do artigo que é muito interessante.

           Soul, e qual é a relação disso com o seu artigo e principalmente com os FII? O motivo é simples. Ativos e configurações de patrimônio diversas podem produzir fluxos de caixa e expectativas de crescimento distintas. Um aposentado, ou uma pessoa com necessidade de fluxo de caixa porque quer viver de renda passiva (meu caso e o desejo de muitos blogueiros), talvez deva direcionar o seu portfólio para um configuração que privilegie mais a geração de renda. Se vocês prestarem atenção nas duas partes sublinhadas na análise dos dois fundos, perceberão que foi exatamente isso que quis salientar, a diferença entre o fluxo de caixa e a diferença da valorização patrimonial.

             Conforme consta na análise, tanto o fundo RBRD, como o FIIP, foram capazes desde o lançamento há alguns anos atrás, de produzir fluxos de renda estáveis e crescentes, o que demonstra que foram ativos apropriados para a geração de fluxo de caixa e para proteção inflacionária. Logo, se uma pessoa gastasse toda renda recebida no ano 2011, sem o reinvestimento, o mesmo teve o poder da sua renda mantido (claro que aqui vai depender da inflação pessoal de cada um, mas estou simplificando para ficar mais fácil a análise), logo essa espécie de ativo teria cumprido a função para uma espécie de investidor que está mais interessado na renda do seu patrimônio, os aposentados no artigo do Professor Merton, e os independentes financeiramente nos nossos objetivos pessoais enquanto investidores amadores.

                  Porém, se olharem a parte final da análise de cada fundo, perceberão que o patrimônio não cresceu, aliás teve desvalorização real, já que o valor nominal das quotas no mês de agosto de 2014 é quase igual ao valor nominal das quotas no lançamento nos anos de 2009 (FIIP) e 2010 (RBRD). Isso quer dizer que em termos patrimoniais, não estou considerando reinvestimento já que parto do pressuposto que a pessoa está consumindo o fluxo gerado, a pessoa ficou mais pobre em termos reais. Logo, uma pessoa que investiu nesses fundos manteve a mesma qualidade de vida já que o seu fluxo de caixa foi razoavelmente protegido da inflação, apesar de ter ficado em termos reais mais pobre. Se essa situação perdurasse por 10 anos, por exemplo, e os fluxos continuassem a ser protegidos, seria indiferente para um aposentado que o seu patrimônio diminuísse em termos reais. Porém, o fato é que no caso desses fundos houve prejuízo real.

              Soul, vou parar de investir em FII, pois não sou aposentado, minha IF está longe e não quero perder patrimônio. Calma, colega! Não estou dizendo que as quotas não irão se valorizar nem mesmo nominalmente no longo prazo, aliás isso é o mais provável que aconteça, como aconteceu com os REITs em períodos longos de tempo (quatro décadas). O nosso mercado ainda é muito novo e os dados são de períodos muito curtos e eu peguei apenas dois fundos. Além do mais, essa é uma das razões (respondendo a uma pergunta feita pelo colega Economicamente Incorreto no blog do Guardião do Mobral) dos qual  yields de alugueis residenciais estarem tão dissociados dos yields dos FII atualmente (sim, há outras elementos, esse é um deles), já que se a cota não se valorizou nem nominalmente em quatro anos, e a renda é cada vez mais crescente, isso quer dizer que o yield atual necessariamente tem que ser maior. Eu creio que o prêmio de fundos de tijolos em relação a alugueis residenciais para pessoas físicas está extremamente exagerado e creio que não se sustentará no longo prazo (mais de 10 anos), mas isso é apenas uma suposição.

              Portanto, os FII possuem algum risco se o seu foco é o aumento patrimonial e se o seu horizonte de prazo é relativamente curto como menos de cinco anos. É natural que pessoas jovens com patrimônios menores foquem no aumento patrimonial e pessoas com mais idade ou com um patrimônio maior foquem na geração de fluxo de caixa. Portanto, precisamos sempre ter em mente quando formos investir num ativo as suas qualidades mais evidentes, e ter em mente o que o ativo poderá produzir, e o que dificilmente ele poderá produzir. 

            Grande abraço a todos!