FII - VAMOS DE ALL IN?

            Olá colegas! Esse artigo é para refletir sobre um comentário do amigo Paris2022. Enfim, se FII é tão bom como você está apregoando, Soulsurfer, vamos de All In nessa espécie de ativo? A resposta é um sonoro NÃO. Irei tecer alguns comentários, alguns que aparentemente não tem relação direta com o tema, para poder melhor justificar a minha resposta.

             Vamos estabelecer alguns conceitos primeiramente. Eu iria abordar esse tópico quando fosse falar do mercado acionário, resolvi comentar agora. Olhem esse gráfico interessante:

Alguns poderão dizer, eu nunca vi esse gráfico na minha vida. Outros poderão refletir, eu já vi esse gráfico, mas não entendi direito. E ainda há o grupo de pessoas que já viu e entende o que esse gráfico representa. Amigos, essa imagem nada mais é do que a expressão estatística do velho e conhecido ditado da diversificação. O que cada elemento do gráfico representa? O eixo do risco demonstra a volatilidade. Sendo assim, podemos ver que o mercado acionário apresenta um determinado risco (volatilidade). Não é uma ação em específico, é o mercado acionário como um todo. Se colocássemos no gráfico a volatilidade dos títulos do tesouro americano, perceberíamos que o risco (volatilidade) seria muito menor. No mesmo gráfico é possível ver que as ações estrangeiras foram menos voláteis do que as americanas. Ótimo, isso eu entendi Soulsurfer. O mercado acionário é mais arriscado mesmo do que o mercado de Renda Fixa. Nenhuma novidade. Continuando, se olharmos o outro eixo vamos ver o número de ações e a relação do número de ações com a diminuição do risco de um portfólio. O que o aumento de ações está diminuindo? Amigos, está diminuindo o risco não-sistêmico desse mesmo portfólio. E o que seria isso? É o risco de uma empresa ser atuada pela receita federal em dezenas de bilhões de reais, é o risco de uma empresa ter fraudado os seus livros (Enron é o caso clássico), é o risco dos produtos de uma empresa se tornarem obsoletos (Kodak é um exemplo clássico).

Esses são os famosos riscos sistêmicos (o mercado acionário como um todo), e os riscos não-sistêmicos (os riscos de cada ação – empresa). Diz a teoria que contra o risco sistêmico, a única proteção é a diversificação em outros ativos que sejam não-correlacionados, é o asset allocation. Esse risco é premiado, no caso do mercado acionário, o chamado Equity Premium (no Brasil o prêmio foi negativo nos últimos 20 anos, devido aos altos juros principalmente do primeiro mandato de FHC). A teoria diz que o risco não-sistêmico não é recompensado. Sendo assim, se você tiver quatro ações na sua carteira, o seu portfólio será mais arriscado e você não será recompensado por isso. Com a adição de vinte empresas, mais ou menos, o risco não-sistêmico é quase eliminado da carteira.

Não é o escopo de o presente artigo discutir teoria dos mercados eficientes, essa breve introdução serviu apenas para esclarecer o que seria risco sistêmico e o que seria risco não-sistêmico. Por definição, risco sistêmico não é diversificável na mesma espécie de ativo. Entendi, Soulsurfer, mas qual é o ponto? O cerne da questão é que podemos também pensar nos FII com seus riscos sistêmicos e não-sistêmicos. O que seria um risco não-sistêmico no FII? É a decadência do imóvel em Brasília do BBFI, é o cálculo otimista demais no IPO sobre os aluguéis na Barra da Tijuca no CEOC, é a vacância no VLOL, etc. E os riscos sistêmicos? Eu classifico basicamente em dois: a) o ciclo imobiliário e b) o risco político/jurídico.

O CICLO IMOBILIÁRIO

O autor Ralph L. Block em seu livro “Investing in Reits” aduz ao ciclo imobiliário e suas fases:

a)     Fase 1 – Depression – Os imóveis nessa fase estão depreciados, há muita vacância, não há quase nenhuma nova oferta (foi o que eu vi na minha cidade natal Santos, na minha infância e adolescência);

b)     Fase 2 – The Gradual Recovery (a retomada gradual) – Os alugueis começam a ver um leve aumento, a demanda começa a crescer, novas propriedades, de maneira gradual, começam a ser construídas;

c)      Fase 3 – The Boom (a explosão) – A vacância cai a níveis muito baixos, os proprietários possuem poder de barganha muito maior, os aluguéis crescem a ritmos fortes, imóveis começam a ser negociados a preços superiores, ou bem superiores, aos seus custos de reposição. As margens se tornam muito altas, isso atrai muito dinheiro e investidores, esperançosos em entrar num mercado tão lucrativo;

d)     Overbuilding e DownTurn (construção demasiada e baixa) – Com tantos novos investidores, e novos empreendimentos, a oferta se desloca da demanda. A vacância tende a aumentar significativamente, os preços de aluguéis se estabilizam ou declinam. Devido à piora das condições, poucos empreendimentos são lançados, empreendimentos programados são cancelados. Eventualmente, essa fase nos leva novamente a fase 1 - depression;

                        Lembram desse gráfico? É a demonstração clara dos ciclos imobiliários.

             

         Esse ciclo dura 5 anos/10 anos? Depende. Vai variar da intensidade do Boom, e se na fase do Downturn for cumulada com eventos macroeconômicos negativos (aumento de juros, desemprego, piora nos indicadores econômicos). Isso pode fazer com que a fase 1 seja de alguns anos ou de algumas dezenas de anos. O ponto aqui é que o mercado imobiliário opera por ciclos, e estes ciclos podem ser mais longos do que um investidor esteja preparado para aguentar.

               

            Logo, por mais que se tenha uma bela carteira de FII bem diversificada por setores, essa mesma carteira possui o risco sistêmico dos ciclos imobiliários. Caso um ciclo de downturn e depression tenha uma duração acentuada, e você por algum motivo de ordem pessoal precise se desfazer dos seus FII, o prejuízo é muito provável, e dependendo das condições pode ser bem considerável, ainda mais levando em conta que alguns FII não possuem tanta liquidez.

O RISCO POLÍTICO/JURÍDICO

               

                Em minha opinião, o maior risco no mercado de FII brasileiro é o risco político/jurídico, e me refiro expressamente à isenção de rendimentos dos valores distribuídos pelos fundos imobiliários.  Observem esses três gráficos retirados do Blog do Mansueto Almeida (economista do IPEA e um dos que mais entendem de contas públicas no Brasil):

                              Despesas não financeiras do governo em relação ao PIB

      Dados de 1999 a 2013. Crescimento das despesas não financeiras transferência de renda x outros

            Dados de 1999 a 2013. Crescimento das despesas não financeiras programa social x outros

               Os gastos sociais em relação ao PIB cresceram e muito nos últimos anos. Eu não vou discutir se isso está certo ou não, pois o assunto é evidentemente complexo.  O fato objetivo é que a partir da Constituição de 1988, o Brasil, como nação, se comprometeu na maior inclusão social possível dos brasileiros. Eu acho isso notável, digno e um objetivo a ser perseguido. A China, por exemplo, não possui esse compromisso enquanto nação, pelo menos não em sua Constituição. A toda evidência isso tem um custo. O “Minha Casa, Minha Vida”, tem um custo, apesar da demanda por moradia ser legítima. O gasto com previdência tem um custo, apesar de amparar àqueles que necessitam ser um dever do Estado e dever ético enquanto ser humano. O grande problema é que os nossos gastos têm crescido em ritmo muito maior do que às nossas receitas. Houve a ascensão de milhões de brasileiros de classe social, que agora querem transporte público melhor, saúde melhor, educação melhor.  Logo, a tendência dos gastos sociais no curto/médio prazo é de aumento, não de diminuição. Se essa tendência se mantiver, e se a nossa produtividade continuar baixa, a única saída é aumento da carga tributária.  Isso já está ocorrendo com a discussão jurídica sobre aumento de IPTU em várias cidades. O governo já pensa em aumentar a alíquota do IR para 35%. E por que não recomeçar a tributar os rendimentos de FII?

Soulsurfer! Isso não pode acontecer, será um golpe nessa espécie de ativo. Sim, provavelmente. Entretanto, posso assegurar que isso passará despercebido para a imprensa. Não há nem uma justificativa legal  para impedir isso se um dia vier a ocorrer, como no caso dos dividendos de empresas que se pode teoricamente alegar bi-tributação. Os rendimentos nos REITs são tributados. Justificativas existem para a tributação. Isso pode ser feito facilmente. Alguém está acompanhando a polêmica aprovação de um artigo inserido numa MP que tratava sobre tributos de um artigo que diminui as multas para os planos de saúde em caso de reincidência em infrações? São as emendas em MP contrabandeadas. Sim, caro leitor, nosso país tem isso. Pode haver uma MP tratando de saneamento básico, por exemplo, e basta um deputado pedir ao relator da MP a inclusão de uma emenda nessa MP prevendo o fim da isenção de rendimentos em FII, e pronto está feito. O governo passa essa matéria sem qualquer tipo de constrangimento ou grande embate com a oposição.

Se isso ocorrer, e a alíquota, sendo generoso, for de 25%, sua renda diminuirá em 25% da noite para o dia, e não voltará mais ao antigo patamar. As quotas, muito provavelmente, sofreriam um grande baque, e o seu patrimônio diminuiria de tamanho. Vai acontecer? Não faço a mínima ideia. Entretanto, é um risco sistêmico bem grande dos FII.

Riscos não-sistêmicos nós nos protegemos escolhendo bons ativos e diversificando em variados setores. Riscos sistêmicos não podem ser diminuídos pela diversificação, eles podem ser minimizados por uma alocação de ativos em classes diferentes. Portanto, colegas, FII é um excelente gerador de fluxo de caixa, uma ótima alternativa para gerar renda ao invés de deter imóveis físicos. Entretanto, ele possui riscos que não podem ser diversificáveis. Sendo assim, não façam ALL IN em FII. Façam o que todo bom investidor sempre recomendou, aloquem os seus recursos em variadas classes de ativos, principalmente aqui no Brasil com uma Renda Fixa pagando juros reais tão altos.

Um grande abraço a todos!