COMENTÁRIOS SOBRE FII - HOSPITAIS/AGÊNCIAS BANCÁRIAS

                Olá colegas! Continuo minha série sobre análise de FII.  Neste post vou tratar de Hospitais e Agências Bancárias. Espero que gostem. Alguém acompanhando a crise na Venezuela? Poxa, é um país tão bonito (fiquei algumas semanas lá em 2011), como a coisa pode degringolar tão rapidamente. Eu já pensava em 2012 que o país estava muito divido, os acirramentos eram muito profundos, o passo final para isso é guerra civil. Espero sinceramente que não chegue nesse ponto, e é apenas um sinal de como acirramento de opiniões e a inexistência de diálogo não nos leva a nenhum lugar.

HOSPITAIS

NSLU11B – Fundo é dono do Hospital Nossa Senhora de Lourdes. O hospital é moderno, sendo um bom imóvel. O contrato de aluguel se iniciou em 2006 e possui 20 anos de duração sendo reajustado pelo IGP-M todo mês de abril.  Há problema judicial com relação ao aluguel, sendo que há redução provisória do valor do aluguel. Houve sentença de primeiro grau, sendo que o juiz determinou a revisão de 2/3 do contrato, permanecendo 1/3 hígido. Entretanto, o aluguel não foi majorado após a sentença (já que 1/3 do contrato não deveria haver redução), e o juiz não modificou a decisão mesmo após a oposição de Embargos de Declaração. A solução jurídica ainda vai demorar.  Risco maior por ser um único locatário, bem como o fato de ser um hospital (eventual despejo é algo remoto de ser colocado em prática). Rendimento atual na ordem de R$ 1,46 (deveria der de R$ 1,54, e isso no futuro pode ocasionar pagamentos acumulados para o fundo) com yield  se aproximando de 1% am com cota no valor de R$ 150,00. É de se ressaltar que o fundo está contigenciando valores até o montante de 1% do PL (algo em torno de 2M). Essa retenção deve acabar no meio deste ano, o que fará que o rendimento por quota suba R$ 0,07 por quota (já daria mais de 1% am com esse aumento), independente do reajuste pelo IGP-M em abril de 2014. Portanto, o rendimento do segundo semestre deve ser de R$ 1,61, o que daria um yield de quase 13% aa de juros simples, o que é muito bom para um fundo de tijolo, mesmo com o risco de ser um hospital. O Valor Patrimonial da quota é de R$ 172,00, quota vem sendo negociada com um deságio de 13%. As despesas são da ordem de 4/5% do faturamento do fundo, o que é razoável.

Avaliação: boa/ótimo. Boa pois é um fundo alugado para hospital e possui problemas de discussão judicial sobre o aluguel na justiça. Ótima, pois o imóvel do fundo é bom, e o hospital é muito moderno, o que de certa maneira reduz e muito a chance do locatário mudar de lugar. O yield para o segundo semestre projeta quase 13% aa, e ainda há a chance muito boa do aluguel sofrer aumento, com o pagamento de atrasados, quando do julgamento da apelação.

 Risco: médio. É um fundo de hospital, então não daria para classificar como risco baixo. Entretanto, o imóvel é bom, o que minimiza acentuadamente riscos para o médio/longo prazo.

HCRI11B – Fundo é dono do imóvel onde está estabelecido o Hospital da Criança. O contrato de aluguel foi iniciado em 2001 e possui 20 anos de duração reajustado pelo IGP-M.  Há discussão judicial sobre o valor do aluguel. O prédio não é tão moderno e bom como o do fundo NSLU, assim pode-se falar que o imóvel não é tão competitivo. Houve duas revisões provisórias do valor do aluguel. Há discussão judicial sobre o valor dos aluguéis. O locatário requereu redução substancial nos alugueis, sendo que o juiz arbitrou alugueis provisórios em R$ 395 mil (aluguem sem revisão deveria ser de R$ 530 mil) reduzindo pela segunda vez os aluguéis, pois primeiramente o aluguel tinha sido reduzido para 442mil. Não houve sentença, e o processo na fase das partes se manifestarem do laudo produzido pelo perito acerca dos valores de mercado de locação.  Sendo assim, há riscos significativos ainda para o fundo. É de se salientar que hospitais possui o risco específico jurídico de ser um locatário muito difícil de se obter o despejo. Entretanto, nada leva a crer que a situação seja de inadimplência no curto/médio prazo. É de se ressaltar também que o fundo é gerido pelo BTG, mas o mesmo BTG possui participação na Rede D´ Or ( atual locatária do empreendimento), o que ocasiona problema de choque de interesses.  O último Rendimento do fundo está em torno de R$ 1,88 por cota resultando num yield de quase 1% am com quota a R$ 195,00 (quota chegou num topo de R$ 310,00 no começo de 2013, e possui um fundo de R$ 145,00 no começo do ano de 2012). Os rendimentos do fundo não são nem um pouco estáveis, e muito menos crescentes, tendo em vista a demanda judicial de revisão de aluguel.  As despesas do fundo são de aproximadamente 5% do faturamento do fundo, o que é razoável . Possível se afirmar que esse fundo é ainda mais arriscado do que o NSLU11B.

Avaliação: Média/Boa. O yield atual de quase 1% é bem razoável, apesar de ter alguns outros fundos rendendo aproximadamente 1% também. É médio, pois o imóvel não parece ser tão competitivo como o NSLU.

 Risco: médio/Alto. Há discussão judicial sobre os valores devidos de aluguel, entretanto o valor atual de R$ 1,88 por quota parece ser o piso. O prédio não é tão moderno, e há sempre o risco de ser muito difícil de se despejar o locatário.

                                    E aí se fosse para escolher, prefere este prédio (NSLU)

                                                             ou este (HCRI)? Sua escolha:)

AGÊNCIAS BANCÁRIAS

      PRONTAS E COM RENDIMENTO DE ALUGUEL

SAAG11 – Fundo comprou 21 agências na primeira emissão desse fundo (que foi de mais de 400MI), e em seguida alugou para o Banco  Santander.  São contratos atípicos com prazo de duração de 10 anos até o ano de 2023 e reajustáveis pelo IGP-M, sendo que no final do contrato o banco possui a opção de compra dos imóveis por valor a ser avaliado quando da possível transação (Esse fato pode trazer um risco adicional, pois o Santander pode pressionar para negociar aluguéis mais baratos, ou talvez exercer a opção de compra em preços talvez não tão vantajosos para os quotistas). Algumas agências adquiridas com preço do m2 sensivelmente alto, sendo que algumas foram adquiriras por preços entre R$ 10.000/15.000 o m2, tendo uma sendo adquirida por R$ 20.000 o m2 (Agência Ouvidor – RJ). Houve uma tentativa de 2ª emissão de quotas (valor de 161M para uma oferta inicial de 354M), sendo que foi parcialmente frustrada, pois a subscrição foi fraca, o que já começava a mostrar que a maré de otimismo em relação aos FII estava virando. Na segunda emissão foram compradas sete novas agências, quando o objetivo inicial era de 13. Aparentemente existem agências  adquiridas pelo Fundo que são muito próximas a outras agências do próprio Santander, muito provavelmente sejam agências provenientes da aquisição do Banco Real. Não deixa de ser um fato negativo desse fundo. Sendo assim, atualmente o fundo possui 28 agências prontas e alugadas para o Banco Santander. A taxa de administração é de 0,25% do PL do fundo. O Valor Patrimonial da quota está em R$ 97,00, sendo assim a quota vem sendo negociada com um deságio de 11% do seu valor patrimonial. O último rendimento foi de aproximadamente R$ 0,70, o que já conta com o reajuste dos contratos das agências adquiridas na primeira emissão. O reajuste dos contratos das agências adquiridas na segunda emissão se dará no meio do ano. O yield atual está na faixa de 0,81% am com cota a R$86,00, é um rendimento sensivelmente maior aos existentes no primeiro semestre de 2013.

Avaliação : Bom. Não classifico como ótimo, pois algumas agências foram compradas por preço de m2 alto, há agencias uma do lado da outra e o banco possui a opção de compra no final do contrato atípico de 10 anos, o que é difícil de estimar se pode ser ruim para os quotistas, mas é um fato que pode vir a ser negativo. A rentabilidade começa a ficar interessante, devendo ultrapassar 10% aa com os novos reajustes na metade do ano. Pelo fato de ser um fundo de agências com contratos de duração longa, não deixa de ser uma ótima rentabilidade.

 Risco: baixo/médio. Classifico como médio em comparação a outros fundos de agência. O Santander não é tão sólido, pelo menos no Brasil, como uma Caixa ou Banco do Brasil, e também há a questão das agências “duplicadas” e a opção de compra do Santander, que podem ser fatores de riscos. Entretanto, são preocupações para daqui 10 anos, então o fundo não é arriscado se comparado com outros FII em outros setores.

BBPO11 – Fundo comprou 64 imóveis entre agências e prédios administrativos em 33 cidades de 14 Estados diferentes, e alugou para o Banco do Brasil. O patrimônio do fundo é de 1.4 Bilhões de reais com 318.000 m2 de área locável (hoje em dia a avaliação patrimonial é de 1,47BI) e ainda possui aproximadamente 2BI investidos em RF. É um fundo muito grande. Contratos atípicos de 10 anos com vencimento até final de 2022, e reajustados pelo IPCA. Não consta que há opção de compra dos imóveis pelo Banco do Brasil ao final do contrato, como ocorre com o SAAG, sendo que o contrato prevê a possibilidade de renovação do contrato por mais 10 anos ao final de 2022. Difícil opinar se o preço médio de aquisição foi elevado ou nção (aproximadamente R$ 4.400,00 por m2), pois são muito imóveis e em muitas regiões do país. Há apenas duas agências com preço de aquisição do m2 mais esticados em R$17.000,00 o m2 (ambas localizadas no RJ, nos bairros do Leblon e Copacabana), entretanto não dá para saber, pelo menos na minha análise superficial, se imóveis localizados no interior foram adquiridos a preços competitivos ou não. No site da administradora, há todas as informações sobre os 64 imóveis, inclusive com laudo de avaliação de cada atualizado. Rendimento de R$ 0,75 por mês, o que dá um yield de 0,75% am aos preço de quora a R$ 100,00, com reajuste todo mês de agosto. Interessante notar que o fundo é um dos que menos teve depreciação no mercado de FII, isso se deve pela solidez dos fundamentos do fundo. O yield anual é de 9%, o que é um bom valor se houver comparação com aluguéis residenciais, por exemplo. Entretanto, comparado com fundos de outros setores a remuneração é sensivelmente menor. É o típico caso de receber menos por mais segurança e previsibilidade no fluxo de caixa. O fundo é seguro, por causa do locatário e contratos longos, mas a remuneração é baixa. Taxa de administração de 0,277% sobre o PL do fundo, um pouco acima do FII SAAG, o que dá algo em torno de 3% do faturamento do fundo.   O fundo é negociado com um pequeno deságio de 3% do VP.

 Avaliação: Bom/Ótimo. A avaliação é ótima, pois o fundo é extremamente seguro, o fluxo de caixa é previsível e a possibilidade de quebra de contrato pelo BB é remota. A avaliação é apenas boa, pois o rendimento não é dos maiores, apesar que 9% aa num fundo tão sólido é bem razoável, e os imóveis podem não valer tanto, pois com certeza um contrato de locação de 10 anos com o BB deve ter entrado no cálculo dos valores dos imóveis.

 Risco: Baixo. Não há risco para esse fundo. O único risco é em novembro de 2022 o BB não quiser renovar o contrato, e os imóveis não valerem tanto quanto o preço de aquisição. Entretanto, não é um risco tão grande assim.

B)  SEM RENDIMENTO TOTAL DE ALUGUEL E COM DINHEIRO EM CAIXA PARA ALOCAÇÃO EM NOVOS IMÓVEIS

BBRC11 -  Fundo criado para adquirir 25  imóveis, construir agências do setor Prime (Estilo)  e locar para o Banco do Brasil pelo período de 10 anos em contratos atípicos. Houve erro de planejamento, e com o dinheiro captado foi possível a aquisição de 20 imóveis apenas, sendo que mais um imóvel deverá ser adquirido no presente ano (20% a menos do que o prometido). Os preços de aquisição, até porque em regiões nobres, foram altos, sendo vários imóveis com m2 superior a R$10.000 Não há quase nenhuma agência pronta, houve diversos atrasos no cronograma da obra. A cota chegou a ser negociada a R$ 150,00 em 2011, sendo que atualmente está em patamares de R$ 70,00 (mais de 50% de desvalorização do topo histórico, aqui uma possível bolha imobiliária desinflou). A rentabilidade é péssima, algo em torno de R$ 0,20 por quota, yield de 0,28% am, e só deve melhorar quando mais agências foram terminadas e locadas. Possui um alto custo de oportunidade, tendo sido um investimento fraco para quem adquiriu na emissão e manteve as cotas. Havia perspectivas de entrega das obras no final do ano de 2013, mas não foi concretizada. Há inúmeras reclamações sobre a falta de transparência da Administradora VAM. Segundo o último relatório de dezembro de 2013, há doze imóveis em fase de construção, e seis que não foi nem mesmo iniciado o processo, pois está pendente autorizações junto aos órgãos públicos (segundo o mesmo relatório, depois de aprovados os projetos, o prazo para construção das agências é de 150dias em média). A taxa de administração é de 0,6% sobe o patrimônio líquido, o que é mais do que o dobro de BBPO e SAAG. Há apenas duas agências prontas e pagando aluguel. Inúmeras outras consta que serão entregues no primeiro semestre de 2014, mas pelas fotos constantes no site da administradora é muito difícil de acreditar nessa hipótese, o que seria mais uma vez uma promessa não cumprida. Com todas as agências perfomando, é esperado que o rendimento por quota seja algo em torno de R$ 0,70. Com a quota a R$70,00, o yield seria espetacular para um fundo com contratos atípicos com o BB em agências estilo. Entretanto, devido aos diversos atrasos nas obras, a situação atual de várias agências, é difícil pensar nesse fundo performando completamente em 2014 e até mesmo no primeiro semestre de 2015. Entretanto, a quota vem se desvalorizando muito rapidamente. Os patamares atuais, apesar de todos os problemas, sugerem que investidores de longo prazo possam ser recompensados. É possível que a quota venha a sofrer ainda mais, abrindo oportunidades de posicionamento.

Avaliação: ruim/ótima. Ruim, pois os rendimentos em dois anos são do mesmo patamar do FGTS, o que ocasionou um custo de oportunidade muito significativo aos quotistas, há sucessivos atrasos nas obras e a administradora não fornece tantas informações como seria de se desejar. Ótima, pois são agências estilo com prazo de duração do contrato de 10 anos e a preços atuais o yield pode ser muito interessante.

Risco: baixo/alto. Baixo, pois os contratos devem ser assinados com o BB, assim o fluxo de caixa tende a ser previsível. Alto, pois os atrasos podem se estender mais, e a rentabilidade pífia continuar, ocasionando um grande custo de oportunidade. Este fundo é muito peculiar, pois possui qualidades boas, mas possui, pelo menos nos últimos dois anos, grandes defeitos.

AGXC11 – Fundo constituído para comprar imóveis e locá-los de volta para a CEF. Foram adquiridas 26 agências que correspondem a 42.500m2 de área construíd com 40% do dinheiro captado com aluguéis de 10 anos e corrigidos pelo IGP-M todo mês de dezembro, e mais 36 devem ser  adquiridas até o final de 2015 (12 por ano de 2013 até 2015). Entretanto, até o começo final de 2013 apenas 4 imóveis foram adquiridos com apenas uma agência funcionando. Sendo assim, é possível que até o final de 2015 não sejam entregues todos as agências prometidas no prospecto, entretanto a administração da Rio Bravo parece estar fazendo um bom trabalho, com relatórios mensais muito claros sobre a situação do fundo. As receitas do fundo dividem em 48% de aluguéis e 52% de receitas financeiras (que estão subindo devido ao aumento das taxas de juros). Segundo último relatório, o fundo possui ainda 215M para investimentos em novas agências.  O rendimento em dezembro foi de R$ 6,5. Entretanto, o rendimento em janeiro de 2014 foi de R$7,03, não consegui achar informações se o rendimento é recorrente ou não (aparentemente não há motivos para ter eventos não recorrentes num fundo tão previsível como este), o que dá um yield com a cotação em R$ 900,00 de quase 0,78 % am e 9,4% de juros simples ao ano, o que é muito bom mesmo tendo em vista que é um fundo extremamente seguro e ainda possui possibilidades de aumento grande de renda com a aquisição de outras agências no futuro. Com a aquisição de novas agências, o rendimento tende a  aumentar sensivelmente. O fundo é uma aposta com melhor rendimento do que o BBCR11, o que diminui e muito o custo de oportunidade. A taxa de administração é de 0,67% do PL ao ano, o que é uma taxa cara se comparada com outros fundos de agência. Entretanto, um ponto positivo é que a taxa vai caindo até chegar 0,35% aa em 2015, o que é um valor bem mais razoável. A quota chegou num patamar de R$ 1.215,00 no começo de 2013, e hoje é negociada a R$900,00 uma queda de quase 25% em relação ao topo e 10% em relação ao preço de emissão.  O VP da quota é de R$ 1.070,00, sendo assim a quota vem sendo negociada com deságio de 15%, o que é interessante para um fundo tão sólido.   É um fundo que tem possibilidade de aumento significativo na renda, e o yield atual já se compara a BBPO e a SAAG. Portanto, tudo leva a crer que esse fundo é o melhor que existe em relação a oportunidades de ganho e remuneração atual entre os fundos de agência.  

Avaliação: Ótima. Fundo sólido, com grande segurança do fluxo de caixa. O yield já é bem interessante, comparado com os seus pares, e ainda possui um grande potencial de valorização com aumento do yield para os quotistas.

Risco: baixo. Atualmente é negociado com um deságio interessante. O risco é bem baixo, pois mesmo se a alocação de recursos não esteja finalizada no final de 2015, não vejo como grande problema. Num ambiente de juros subindo, imóveis sendo pressionados por oferta e desaceleração dos preços, é um ótimo momento para se estar capitalizado, pois se pode conseguir imóveis com ótimo cap rate criando extraordinário valor para os quotistas.

BNFS11 – Fundo constituído para adquiri imóveis e locá-los como agências bancárias ao Banrisul. Teve início em 2012, e possui perspectiva de pleno funcionamento apenas em 2015 (se não ocorrer nenhum imprevisto). Enquanto isso, o dinheiro fica alocado em renda fixa. O yield mensal gira em torno de 0,4%/0,5% am. O locatário não é tão forte como um BB. O fundo possui uma maturação longa, com riscos envolvidos no atrasado das obras. A liquidez é muito fraca, o que pode gerar spread BID/ASK grande As informações da administradora não é das melhores. Não vejo qualquer motivo para se quotista deste fundo

Avaliação: ruim/médio. Rentabilidade baixa, poucas informações, liquidez muito baixa.

Risco: médio/alto. Não vejo motivos para ser quotista desse fundo, tendo em vista as opções de outros fundos de agências bancárias.

                    Por fim, colegas, eu deixo o primeiro vídeo de uma entrevista do Sr. Patch Adams (sim é aquele do filme do Robin Willians) deu ao programa roda viva. Primeiramente, quero destacar que o programa da cultura é um dos melhores, se não for o melhor, da TV Brasileira. Além do mais, Patch Adams foi uma das pessoas, se não a mais, mais inteligente, provocativa e penetrante que eu ouvi na televisão. Muitos que eu indico o vídeo torcem o nariz rapidamente, e tacham de radical. Creio que é uma postura compreensível, pois ele coloca séria dúvidas sobre como vivemos a nossa vida, sobre os nossos sistemas de valores, e quando isso ocorre é sempre muito difícil ficarmos neutros. É uma hora e 20 minutos de entrevista, e eu creio que vale muito a pena. Não precisa concordar com tudo, mas com certeza há muitos insights para pensarmos e talvez melhorar a forma como vivemos e convivemos com outros seres humanos e nosso ambiente.

Grande abraço!